Bitcoin 不創造信用，它轉換資本：理解隱藏在傳統金融語言背後的貨幣階段轉變

當今 Bitcoin 與傳統金融（TradFi）的對話中存在一個關鍵斷層，這在我們使用的語言中表現得最為明顯。當 Bitcoin 被描述為「數位信用」時，這並不算錯，但它是一種「有意的翻譯」。

這個詞彙是設計來讓那些仍然透過負債、收益率曲線和資產負債表優化來看待世界的機構能夠理解。它能降低防備心，為 CIO、風險委員會、監管機構和指數委員會提供一個熟悉的思維模型——讓他們無需先放棄數十年來所處的概念框架，就能參與其中。但「數位信用」並非 Bitcoin 的原生視角，這只是一種人為制定的抽象概念而已。

Bitcoin 原生現實

從 Bitcoin 的視角來看，正在發生的事情要根本得多。這些結構並非關於信用創造。它們最好被理解為一種資本轉換機制。流程極起簡單明瞭：

資本轉換三步驟：

• 輸入：被困在傳統金融結構中的法幣計價資本
• 過程：結構化工具（如：股票、債務、優先股、可轉換證券、主權工具）
• 輸出：資產負債表上的 Bitcoin 託管

這裡沒有貨幣煉金術，沒有信用擴張，沒有期限錯覺，也沒有貨幣意義上的期限轉換。這僅僅是法幣大規模轉換成 Bitcoin 的過程。

一旦資本離開法幣金融的封閉循環並轉換成 BTC，系統的行為就會完全不同。需求面對的是絕對稀缺性上升，法幣不是週期性地、而是結構性地走弱。Bitcoin 的升值不是作為投機性資產，而是作為吸收資本離開衰退貨幣體系的結算層。這就是為什麼將這種機制稱為「信用」在哲學上是錯誤的……即使在戰術上非常有效。

為什麼這種「翻譯」會存在？

這點要歸功於（字面和比喻意義上）@saylor。

Saylor 使用「數位信用」這個詞時，並不是在對 Bitcoin 社群說話。他是在對傳統資本的守門人說話：養老基金、保險公司、主權配置者、企業財務部門，以及指數和基準委員會。

對這些參與者來說，Bitcoin 尚未被視為貨幣。如果存在的話，它也只是一種陌生的資產類別。「數位信用」讓他們能將 Bitcoin 對應到他們已經理解的事物上：具有工程化收益特性的高品質抵押品。

這種框架並非為了完美描述 Bitcoin，而是為了移動資本。它就像一個特洛伊木馬，因為一旦這些結構被採用（一旦資本開始透過它們流動），這個機制就完全不像信用，它表現得像是一種提取：將法幣從傳統資產負債表中拉出，並重組為 Bitcoin。翻譯讓資本開始流動，而現實則完成剩下的事。

資本重組競賽

這是至今仍被廣泛誤解的關鍵動態。

正如 @PeterBTCAdviser 簡潔所說：「世界並非面臨債務問題，而是抵押品問題。」Bitcoin 直接解決了這種失衡。

當市場參與者集體意識到以下三件事的那一刻，這個過程就會變成非線性的：

• Bitcoin 是純粹的、非主權的抵押品。
• 法幣資產負債表在實際價值上不斷惡化。
• 先行者可以在比特幣價格大幅下跌的時機，以更低的成本重新籌集資金。

此時，這些工具不再是傳統意義上的「投資」，它們成為了轉換通道。不論是優先股、可轉換債券、結構性票據、主權債券或股權類金融工具，選擇性風險都在不斷增加。這並非因為金融體系突然有了創新意識，而是因為速度成了決定性的因素。

• 收益率不再重要。
• 期限不再重要。
• 基準比較不再重要。

重要的是誰先轉換。 那些及早行動的人會保住購買力；那些猶豫的人則會被重新定價。

這真正代表什麼

這並非通常所說的金融創新，而是一種貨幣形態的轉變。

舊有的體系是為了應對日益貶值的計價單位而設計的。比特幣則提供了一種不同的解決方式——這種方式不需要達成共識、改變現行體制或獲得機構的許可，它只需要人們願意接受而已。

「數位信用」正是打開這扇大門的關鍵，資本轉換則是走進大門的行動。而一旦資本重組競賽變得明顯，它就不再像是一場關於收益率或波動性的辯論。它會呈現出它真正的樣貌：一場從貶值貨幣基礎轉向絕對稀缺性的全球爭奪戰。

這不是關於 Bitcoin 未來的辯論。它是資本已經做出選擇的倒數計時。

破解「熵增陷阱」：為什麼比特幣不是礦坑裡的金絲雀，而是西西里防禦的終極方舟？

💡 導讀提示：本文為針對原分析文章的反駁與深度探討，閱讀本文前建議先點擊閱讀原文：《熵增陷阱 (The Entropy Trap)》原文連結。

在當前金融體系面臨「熵增陷阱（The Entropy Trap）」的相變期，維持舊秩序的成本已超越臨界點。流動性枯竭、實質利率高企、規則反轉等系統性壓力正逐步累積。

亞馬遜書店暢銷書《熵增陷阱》正確指出了這一場非線性崩盤的風險，並提出了旨在構築防禦的「西西里防禦」框架——強調資產配置必須避免交易對手風險、慎選司法管轄區、偏好可自我保管的實體資產，並具備便利的跨國界流動性。

然而，原作者在將比特幣定位為「礦坑裡的金絲雀」——即流動性匱乏時最先被拋售的脆弱資產時，顯然過度依賴了歷史的短期表現，刻舟求劍地忽略了比特幣的結構性轉變與長期特性。事實上，比特幣不僅完全符合該框架的所有嚴苛標準，更能在熵增環境中提供獨特的戰略優勢。

一、 市場本質的範式轉移：從散戶投機到機構與主權級儲備

原書籍依據過去幾次流動性危機（如 2020 年 3 月）判定比特幣在壓力下易遭拋售，因而否定其作為危機避風港或「數位黃金」的地位。這項推論的最大盲點，在於忽略了比特幣生態在過去幾年發生的根本性演進。

過去的比特幣確實以散戶投機為主，高槓桿與高波動性使其在流動性緊縮時與高風險資產高度正相關。然而，近年來它已逐步轉型為機構與主權國家主導的價值儲存工具：

• 結構性買盤的進場： 2024 至 2026 年間，美國比特幣現貨 ETF 吸引了巨額且長期的資金流入，機構持倉比例顯著上升。
• 主權級別的採用： 多家主權財富基金（如阿布達比主權基金、挪威主權基金）以及國家層級的戰略儲備討論（如美國戰略比特幣儲備、薩爾瓦多比特幣儲備），讓比特幣的持有者結構從過去「散戶投機的非主流時代」，快速擴展到多個主權實體。

這反映出比特幣已被主流視為對沖法幣貶值、債務膨脹與地緣政治風險的戰略物資。機構與主權配置者具備極低的時間偏好（Time Preference），傾向長期錨定而非恐慌拋售。依賴早期散戶時期的極端數據來下結論，在立論上的證據力顯得極為薄弱。

二、 放大時間視角：短期流動性衝擊 vs. 長期「Number Go Up」趨勢

被批評者奉為圭臬的 2020 年 3 月崩盤，拉長軸線來看，在低時間偏好的視角下僅僅是短暫的市場噪音，而非資產的趨勢。

• 堅不可摧的 200 週移動平均線（200WMA）： 比特幣的 200 週均線在歷史上始终呈現穩定的上漲軌跡，並在歷次熊市底部提供強大的數學支撐。即使偶有短暫跌破，也總能迅速收復並開啟新一輪週期。
• 稀缺性的內在價值累積： 每次減半後供應壓力的絕對遞減，與全球採用曲線的持續擴張，造就了其「永遠上漲（Number Go Up）」的結構性優勢。

低時間偏好的投資者明白，波動性是這類新興相變資產在成長過程中的副產品。在熵增陷阱中，短期流動性踩踏確實存在，但對於實踐自我保管的持有者而言，這完全是可以輕鬆度過的雜訊，而非被迫清算的風險。相較之下，傳統金融資產在規則反轉期面臨的系統性失效（如合約無法履約、銀行限制提款），風險遠比比特幣高得多。

三、 完美適配「西西里防禦」，且具備零信任乘數優勢

原文章列出適合相變期的理想資產需要滿足四大特徵，並指出投資人應願意為此支付溢價（如支付書籍拍賣仲介費用、黃金等貴重資產保管費）。然而，比特幣不僅完美符合這四項嚴苛標準，且無需支付任何溢價：

1. 無交易對手風險與零持有成本： 比特幣是純粹的去中心化協議，持有私鑰即擁有資產，無需依賴任何銀行、託管人或清算所。相較於稀有書籍或實體黃金需要昂貴的防盜設備、保險與物理維護空間，比特幣的自我保管成本幾近於零。
2. 司法管轄區獨立與無摩擦流動： 比特幣的全球分佈式網路不受單一國家控制。相較於實體黃金面臨的物流障礙、海關扣押與地緣政治制裁，比特幣可在幾分鐘內跨越國界傳輸，是終極的便攜資產。

更具啟發性的是，原作者擔心黃金流動速度太慢，因而建議發展「穩定幣」來作為黃金的乘數（Multiplier）。這恰恰引入了最致命的漏洞：在系統信用崩潰的相變期，穩定幣再度引入了「中心化」與「需要信任」的系統性風險。

反觀比特幣，它本身就是去中心化、無需信任（Trustless）的貨幣乘數。它完美結合了黃金的絕對稀缺性與數位時代的極致效率，無需任何額外中介層。當人們意識到這個本質差異，資金從黃金等傳統信任資產大規模轉移至比特幣，將是不可逆的趨勢。

四、 熵增陷阱中的四大額外戰略優勢

在一個「限制凌駕成長」的混亂相變環境中，比特幣的獨特屬性使其具備了其他傳統資產無法企及的額外紅利：

1. 能源與計算瓶頸的受益者： 比特幣挖礦雖然消耗能源，但它同時在激勵全球可再生能源的開發與電力基礎設施的優化，這間接支持了數位時代（如 AI）對限制性資源的需求。其固定的供應總量（2100萬枚上限），是以「物理瓶頸」對抗法幣無限印鈔的終極體現。
2. 對沖信任崩潰的天然選擇： 在舊系統規則反轉、發生暗門式崩盤風險時，比特幣的非主權特性使其成為資金逃離紙上資產（Paper Assets）的天然避風港。其歷史熊市後強勁復甦的基因，證明了其反脆弱性。
3. 機構採用的正向循環： ETF、企業金庫與主權配置創造了結構性買盤，這將進一步平滑短期震盪，隨著成熟度提升，比特幣與傳統風險資產的相關性正逐步脫鉤（Decoupling）。
4. 數位稀缺超越實體限制： 面對全球化受阻與司法管轄區割裂的物理挑戰，比特幣提供了完全無摩擦的所有權轉移，比實體資產更適應未來的去中心化世界。

結論：西西里防禦的升級版方舟

《熵增陷阱》一書所提供的總經框架極具洞見，成功為投資人敲響了警鐘。然而，在對比特幣的定位上，作者因局限於短期歷史而看錯了方向。比特幣絕非礦坑裡脆弱的金絲雀，而是能同時提供極致防禦與反攻彈性的戰略資產。

它滿足所有理想配置條件，兼具稀缺性、便攜性與去信任特性，且無需為高昂的溢價與保管成本買單。當金融系統的信任機制走向瓦解、混亂度達到最高時，理解這些差異的聰明錢，必將加速將配置從傳統金融資產轉向比特幣，以此抓住新金融體系重置的歷史機會。

長期持有比特幣，是一場對抗宇宙熵增傾向的智慧選擇——因為在混亂中，唯有無需信任的數學秩序與真正的去中心化稀缺，才是能穿越週期的持久價值所在。

（本文為個人分析與觀點整理，不構成任何形式的投資建議。投資有風險，請自行獨立研究並審慎評估。）

熵增陷阱（The Entropy Trap）

Bitcoin Taiwan Education｜比特幣台灣教育

深度分析 · Mickey Maini

熵增陷阱：金融體系的物理法則
與你的資產防禦策略

當維持秩序的代價超過系統所能承受的臨界點，崩潰便無可避免。
現有金融體系正走向「相變」，你準備好了嗎？

作者觀點整理 · Mickey Maini《The Entropy Trap》 · 投資策略 · 宏觀分析

本文目錄

• 什麼是「熵增陷阱」
• 金融體系正陷入熵增陷阱的四大跡象
• 「相變」期間 60/40 策略為何必然失效
• 「西西里防禦」：相變期的投資框架
• 六大能抵抗熵增陷阱的核心資產
• 比特幣的真實定位：礦坑裡的金絲雀
• 新金融體系的貨幣乘數：穩定幣的崛起
• 如何應對交易對手風險與司法管轄區風險
• 適合自我保管的實體資產

核心概念

什麼是「熵增陷阱」（The Entropy Trap）

「熵增陷阱」是作者 Mickey Maini 提出的一個以物理學與科學視角來理解金融體系崩潰的核心概念。它的出發點是一個顛覆常識的認知：人們通常誤以為「秩序」是常態，但事實上，「混亂（無序）」才是宇宙的常態。任何一個有秩序的系統，都必須不斷注入能量與努力，才能對抗宇宙自然走向混亂的傾向——這就是熱力學第二定律所描述的「熵增」現象。

一旦維持系統秩序的成本，超過了系統本身所能負擔的臨界點，系統便會進入一個再也無力自我修復的狀態，也就是 Maini 所說的「熵增陷阱」。這個臨界點一旦越過，崩潰便是不可逆的結果。

沙漠冷氣機的比喻：

想像在沙漠中有一台冷氣機，它日復一日地將炙熱的空氣擋在外面，房間表面上保持涼爽，人們以為機器永遠能勝任這份工作。但在看不見的表面之下，機器的每一個零件都正承受著巨大的壓力，悄悄地老化與磨損，直到某一天突然整台崩潰——房間瞬間被沙漠的高溫吞噬。

這個比喻精準地映射了當前的金融體系：表面上，市場依然正常運作，股市甚至屢創新高，但在這層「恆溫」的外表下，維持秩序的成本已經高到令人窒息。系統的崩潰並非突如其來，而是長時間悄悄累積後的必然結果。

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現況分析

金融體系正陷入熵增陷阱的四大跡象

Maini 的模型指出，現有金融體系的「維序能量」正快速枯竭，具體表現在以下四個核心層面：

• 1

  流動性作為「能量」正在枯竭，系統失去避震器

  經濟是一個必須被不斷「餵養」的結構，而維持當前金融體系秩序的「能量」就是流動性——包括信貸、準備金，以及永無止境的債務展期。過去兩年，美國聯準會（Fed）的隔夜附賣回機制（Reverse Repo，RRP）就像一個巨大的緩衝水箱，安靜地吸收了系統中的每一次衝擊。然而，這個曾高達 2 兆美元的緩衝區現在已經見底。這意味著現有金融體系已經從「吸收衝擊」的狀態，轉變為「直接傳遞衝擊」的狀態——一旦發生突發事件（例如就業數據異常或地緣政治震盪），衝擊將直接重創缺乏緩衝的金融系統，不再有任何減震空間。

  

  
  

  
  

• 2

  貨幣的「租金」已變得無法負擔

  維持這個金融結構需要支付高昂的「保養費」，也就是實質利率（貨幣的租金）。為了填補龐大的政府赤字並滾動巨額債務，政府對流動性的需求已經遠超過供給，資金本身已成為系統中最稀缺、被高度壟斷的資源。當借錢來維持舊秩序的成本不斷攀升，這標誌著系統正在加速消耗自身——就像那台在沙漠中的冷氣機，電費越來越高，機器卻越來越舊，最終將面臨根本無力支付維護費用的那一刻。

• 3

  進入法則反轉的「相變」（Phase Transition）時期

  我們目前正處於舊金融體系末期與新金融體系初期的交接階段，這在物理學上稱為「相變」——如同水從液態轉化為氣態的過渡時刻，在這個關鍵時期，所有的規則都會暫時混亂甚至反轉。在相變期間，投資人習以為常的「均值回歸」以及「60/40 股債配置策略」將不再有效；在正常時期被認為低風險的操作可能變得極具毀滅性，而過去認為危險的策略可能反而有利可圖。

• 4

  觸發「暗門」（Trapdoor）的通貨緊縮崩盤風險

  目前的體系同時承受著三種歷史級別的壓力，且三種壓力在歷史上同時出現是極為罕見的：一、債務與人口老化問題（類似 1973 年的停滯性通膨環境）；二、地緣政治重新武裝（類似 1938 年二戰前夕的全球對峙）；三、AI 科技引發的估值泡沫與基礎設施短缺（類似 2000 年的網路泡沫）。在這些極端壓力疊加之下，政策制定者任何一個失誤，都可能打開系統底部的「暗門」，導致類似 1930 年代的毀滅性通貨緊縮崩盤。

🔭 預測時間軸： Maini 的模型預測，我們距離現有金融系統的完全重置大約還有 5 到 7 年的時間。在此之後，將迎來一個以人工智慧、運算成本，以及實體關鍵資源為價值基礎的全新金融體系。

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策略分析

「相變」期間，60/40 投資組合為何必然失效

傳統的 60/40 投資組合（60% 股票 + 40% 債券）在過去數十年間被視為最穩健的資產配置方式。然而，Maini 認為，在系統性「相變」期間，這套策略將徹底失效，原因可以從三個層面來理解：

一、市場法則的根本反轉

60/40 策略的設計邏輯建立在「均值回歸」這個核心假設上——資產價格終究會回到歷史平均水準，因此在下跌時持有，等待市場自動修復即可。然而，相變期間的定義本身就是「舊有法則全面失效」。在這個過渡期，平時被認為安全的操作（如持有長期政府債券）反而變得極具毀滅性，而過去視為高風險的策略，可能在新的邏輯下成為最有利可圖的選擇。

二、流動性枯竭導致「資產齊跌」，打破股債負相關性

60/40 策略的核心護城河，在於股票與債券之間的「負相關性」——當股市下跌時，資金流入債市，債券作為避震器保護整體組合。然而，這個負相關性的成立，前提是市場上必須存在足夠的流動性，讓資金能夠在不同資產之間轉移。

當整個系統的流動性被抽乾，缺乏緩衝空間，這種轉移機制便會崩潰。原本毫無關聯的資產將因為流動性匱乏而同時暴跌——在極端壓力下，連黃金和債券都可能同步下跌，此時唯一能提供浮力的，只有現金。這就是 2020 年 3 月全球市場崩盤時所有人親眼目睹的場景。

三、驅動力從「成長」反轉為「限制」

60/40 策略最適合運作在「成長克服限制（growth over constraints）」的經濟環境中——企業不斷獲利增長，股票自然升值；低通膨環境讓利率保持低位，債券提供穩定回報。然而，在相變期間，這個驅動力會反轉為「限制凌駕於成長（constraints over growth）」。

維度	舊秩序（正常市場）	相變期（過渡期）
主要驅動力	成長克服限制	限制凌駕於成長
股債相關性	負相關（避震）	正相關（同步下跌）
核心投資法則	均值回歸、長期持有	法則反轉，舊策略失效
最稀缺的資源	資本與機會	流動性、能源、關鍵礦物
估值基礎	企業未來獲利成長	掌握關鍵瓶頸資源的能力
最安全的資產	長期國債、藍籌股	實體黃金、現金、限制性資產

在這個新邏輯下，市場的價值不再取決於傳統的企業獲利增長，而是取決於誰能掌握關鍵的「瓶頸」或「限制性資源」——例如實體 AI 基礎設施、能源、關鍵礦物等。傳統的紙上資產與一般企業股票在此環境下將面臨嚴重的估值壓縮。

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投資策略

「西西里防禦」：相變期的三層投資框架

Maini 對相變期間的投資人給出了一個明確的建議：必須放棄對「均值回歸」與 60/40 法則的執念，不應再期待舊有的投資模式會自動修復。取而代之的是，他建議採用所謂的「西西里防禦（Sicilian Defense）」策略——這個名稱來自西洋棋最著名的開局之一，其精髓在於：在防禦的同時保留反攻的彈性，用堅實的守勢換取未來的戰略主動。

底層防禦

🥇 信任資產

黃金與白銀。當舊體系的信任機制崩潰時，資金會回歸到具有數千年歷史支撐的信任資產，這是整個防禦框架最不可或缺的核心基石。

中層配置

⛏️ 限制性資產

投資於解決地緣政治與科技發展瓶頸的實體資產——AI 的「十字鎬與鐵鍬」（實體基礎設施與硬體），這些資產在系統重置過程中將獲得重新估值。

戰術層

💵 現金流動性

保留充足現金。在相變期，現金是最被低估的資產，能讓你避開「暗門」陷阱，並在資產暴跌後的恐慌期從容佈局，是攻守兼備的關鍵武器。

在相變期，現金不是懦弱，而是戰略。它讓你避開「暗門」，也讓你在所有人恐慌拋售時，成為少數有能力逢低買進的人。

這三層結構的設計邏輯是：底層的黃金白銀負責對抗信任崩潰；中層的限制性資產負責在新秩序中增值；而現金則作為最靈活的戰術武器，在極端波動期保護你不落入暗門，並在機會出現時讓你能迅速出擊。

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資產配置

六大能抵抗熵增陷阱的核心資產

根據「西西里防禦」框架以及 Maini 對相變期的分析，以下六類資產能有效保護並在系統重置期間增值資本：

① 白銀：信任資產的另一核心

與黃金同屬「底層防禦」的信任資產，當舊有金融體系的信任機制崩潰時，資金會回流至具有數千年實物歷史的資產，白銀正是這層信任防線的核心組成部分。在所有金融紙上合約都面臨考驗的相變期，實體白銀是少數完全不依賴任何交易對手的資產之一。

② 現金：最被市場低估的戰術資產

在流動性枯竭、波動性極高的相變期間，現金是目前市場上最被錯估（mispriced）的資產。保留充足的現金不僅能避免投資人落入市場崩盤的「暗門」（trapdoor），還能賦予極大的行動彈性。Maini 在歷史上以 1930 年代的 Joe Kennedy 為例：當所有人在大蕭條中恐慌拋售時，手持現金的 Kennedy 以極低廉的價格收購了大量優質資產，事後獲得了難以想像的回報。現金的戰術價值，在於讓你成為市場崩盤後少數有能力「逢低進場」的人。

③ 限制性資產與瓶頸資源

在相變期，市場的價值將從「無限制的成長」轉向「掌握資源瓶頸」。以下是 Maini 重點關注的限制性資產類別：

🔴

銅（Copper）

正逐漸陷入供應短缺。美國銅價已出現相對於全球的溢價，作者稱之為「盤面上的去全球化」，且資料中心極度依賴銅線傳輸。

⚙️

稀土（Rare Earths）

已不再是大宗商品故事，而是「政策性故事」。中國掌握約 90% 的稀土加工與磁鐵供應鏈，成為西方難以輕易取代的戰略瓶頸。

⚛️

鈾（Uranium）

AI 對電力需求暴增使核能成為關鍵解方，鈾礦面臨真正的供給短缺，價格有堅實基本面支撐。

🔩

鎢（Tungsten）

同樣被 Maini 點名為重要的資源限制節點，在重新武裝的地緣政治背景下，工業戰略金屬的重要性大幅提升。

④ AI 的實體基礎設施：十字鎬與鐵鍬

Maini 強調，不要投資於 AI 的金融紙上資產或單純依賴 AI 題材的概念股，而應專注於 AI 的「十字鎬與鐵鍬（picks and shovels）」——即那些 AI 巨頭正在投入真金白銀建立的實體基礎設施。

市場多數人仍將目光放在 AI 晶片上，但 Maini 指出， AI 真正的發展瓶頸早在一年多前就已經不再是晶片，而是「電力」，以及將電力連接到建築物的實體硬體。特別值得關注的是：

高壓變壓器與開關設備（Transformers and Switchgear）：

這些灰色的、不起眼的基礎設施，目前面臨極度嚴重的短缺，交貨時間已從原本的 2 年拉長至 5 年。更關鍵的是，全球約 60% 的變壓器由中國製造，這讓西方國家的 AI 熱潮不得不依賴他們正試圖脫離的供應鏈。市場不斷將資金投入可快速擴大規模的矽晶片，但真正的利潤將流向那些「無法輕易擴展規模」的實體硬體。

⑤ 基礎資產與特許權（Foundational Assets & Royalties）

指構成新經濟基礎的稀缺實體資產，無論在通膨或通縮環境下都能產生實際現金流：

Royalty 3.0（實體存取權）： 水權、土地、港口（海權）、收費站、管道、核能精煉設施等。這類資產掌控了新經濟所需的物理基礎設施存取權，在大蕭條期間，Bernard Baruch 與 Joe Kennedy 等成功倖存者都大量持有此類資產。

Royalty 4.0（數位存取權）： 在未來的 AI 經濟中，數據與智慧財產權（IP）將成為新形態的特許權，包含音樂版權、數據資料，甚至個人的虛擬形象（Persona）索取權。

⑥ 解決瓶頸的戰略科技（Multibaggers）

Maini 建議投資一小部分資金於能解決當前資源限制的創新科技，這些被視為具備數倍報酬潛力（Multibagger）的標的：

國防科技（Defense Tech）： 位於地緣政治壓力、債務危機與 AI 創新的最核心交會點，在各國重新武裝（類似 1938 年二戰前夕）的背景下是 Maini 排名前三的 Multibagger 領域。

核能技術、替代材料科技與 AI 基礎設施技術： 例如研發能替代資料中心所需銅線的新材料技術。Maini 指出，長遠來看科技最終總能解決資源限制的問題，而這些早期的創新者將帶來龐大的回報。

特別警告

比特幣的真實定位：礦坑裡的金絲雀

Maini 在分析相變期的投資策略時，特別針對比特幣提出了一個許多人不願接受、但卻必須正視的觀點：比特幣不是數位黃金，也無法在流動性危機中提供任何保護。

⚠️ 核心警告

比特幣是整個金融結構中，對「流動性（系統能量）」最敏感的資產。你可以因為其他理由持有它，但絕對不要在危機真正發生、系統面臨流動性枯竭時，錯誤地期望它能成為你的避風港。

為什麼比特幣無法作為避險工具？

它是「礦坑裡的金絲雀」： 就像以前礦工帶入礦坑中用來測試氧氣濃度的金絲雀，比特幣在系統中扮演的角色是「流動性探測器」——只要流動性能量一變稀薄，它就會最先倒下。它反映的是市場風險胃納的極限，而非避險能力。當系統中的「氧氣（流動性）」開始不足，比特幣往往是最先窒息的那個。

危機發生時與風險資產同步暴跌： Maini 舉例，在近期一次因地緣政治衝突（封鎖荷莫茲海峽）引發的市場震盪中，當系統失去吸收衝擊的緩衝能力時，資金迅速撤離，比特幣跟著那斯達克指數（Nasdaq）一起遭到重挫，甚至跌破了關鍵的 200 日均線。這證明了比特幣的價格高度依賴市場上的過剩游資，當無關聯的資產因為流動性匱乏而齊跌時，比特幣的跌幅往往是最慘重的。

從未在真正關鍵時刻提供保護： 在面臨如 2008 年或 2020 年 3 月那種流動性瞬間被抽乾的系統性崩盤時，只有現金能發揮浮力，其他資產全面下沉。比特幣從來沒有在真正需要避風港的關鍵時刻發揮過實質的保護作用。

那麼，比特幣在新體系中的定位是什麼？

作者並非否定比特幣的存在價值，而是明確區分了它的真實屬性：它是一種極度依賴流動性與市場情緒的資產，是系統流動性的「終極探測器」。當系統能量（資金）充裕時，它可能表現極佳；但當維持體系運作的流動性開始枯竭時，它會是最先倒下的資產。

Maini 的建議是：「認清它的本質並持有它（Own it for what it is）」——將它視為市場過剩流動性的風險指標，而非信任基石或穩定的儲值工具。

📍 補充說明： 至於比特幣能否被納入「西西里防禦」底層的信任資產，Maini 認為這是一個「完全獨立的決定（a completely separate decision）」，且充滿辯論空間，他本人並未將比特幣視為必然的信任基石，底層核心防線仍應以黃金與白銀為主。

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新金融體系

新金融體系的貨幣乘數：穩定幣的崛起與黃金的搭檔

Maini 預測，在熵增陷阱觸發系統重置後，誕生的新金融體系將以人工智慧（AI）為基礎，在一個多極化的世界格局中運作。在這個新體系中，最重要的價值衡量標準將不再是單一法定貨幣或去中心化的比特幣，而是「運算成本（Cost of Compute）」，並與實體能源、關鍵礦物及關鍵技術深度綁定。

黃金的致命缺陷：缺乏流通速度

黃金在相變期雖然是不可或缺的「信任基石」，但它有一個根本性的缺陷：它難以輕易移動，也不會頻繁換手，因此缺乏「貨幣流通速度（velocity）」。一個健全的金融系統需要資金快速流通，笨重的實體黃金無法在現代經濟中滿足這個需求。

穩定幣：黃金的數位乘數

為了解決黃金缺乏流動性的問題，金融系統需要一個「乘數（multiplier）」來帶動流通。Maini 認為，在新體系中，這個乘數將由穩定幣（Stablecoins）來扮演。歷史上，美元曾扮演黃金乘數的角色，但在新體系中，穩定幣將接下這個任務，透過代幣化技術，讓價值在不移動實體黃金的情況下高速流通。

打破 1:1 儲備的槓桿掛鉤機制

Maini 以 Tether 等主要穩定幣發行商為例，指出這些機構背後已擁有龐大的債券與黃金儲備。他預測，未來的穩定幣可能不再侷限於 1:1 的完全儲備比例，而是採取 3:1、4:1 甚至 5:1 的比例與黃金掛鉤。也就是說，金融體系可以利用每一單位的實體黃金抵押品，發行 3 到 5 單位的穩定幣。

這個機制並非全新的發明。它的邏輯與歷史上的「部分準備金制度（Fractional Reserve Banking）」如出一轍，只是將抵押品從「信用」替換為「黃金」，將流通媒介從「紙鈔」替換為「數位代幣」。在 Maini 的框架中，這不是製造不穩定的毒藥，而是新金融體系為了解決流動性枯竭問題所必須採用的解藥。

央行角色的根本轉變

在這個新框架下，各國央行的角色將發生根本性的轉變。Maini 用一個生動的比喻來描述：舊系統就像一輛在下坡失控的汽車——央行既無法踩油門（會引發通膨），也無法踩煞車（會引發信用危機），他們唯一能做的，就是確保金融系統保持償付能力（solvency）。

因此，央行的核心任務將從「印鈔與降息」轉向「管理抵押品的認知（perception of collateral adequacy）」——確保市場相信系統中的抵押品是充足的，而非直接控制利率或貨幣供給。穩定幣透過大於 1:1 的掛鉤機制，正是幫助創造這種充裕抵押品認知的重要工具。

⚠️ 潛在風險： 儘管 Maini 對這套機制持正面態度，但他在理論框架中也反覆強調，相變期最核心的特徵就是「信任的崩潰」。非 1:1 儲備的穩定幣極度依賴市場的信任與「認知」。如果未來市場對這種帶有槓桿的數位貨幣乘數失去信任，這套依賴「認知」維持的體系將面臨嚴峻的考驗，而這正是它最脆弱的阿基里斯腱。

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風險管理

如何應對交易對手風險與司法管轄區風險

在舊體系走向終結的過程中，Maini 特別警告一個容易被忽略的風險：政府的「過度控制」所帶來的沒收與限制。歷史上有明確的先例——1930 年代美國政府強制沒收民間黃金，英國實施資本管制直至 1978 年。在下一次的系統性危機中，政府很可能再次採取類似的強制手段，包括關稅、經濟制裁、資本管制，甚至資產沒收。

雖然 Maini 並沒有在內容中具體點名哪些國家或地區最值得信任，但他提出了幾個核心的防禦原則：

四大防禦原則

• 1

  嚴格審計並分散交易對手

  不要將資金過度集中或依賴單一實體（例如單一穩定幣發行商或單一金融機構）。必須審計自己的交易對手，將風險分散，以避免在單一節點崩潰時遭受毀滅性的打擊。

• 2

  為安全的司法管轄區與強健的資產負債表支付溢價

  在信任崩潰的時期，任何紙上聲索權（Claims）或數位憑證都將受到嚴格考驗。面對這類資產時，應該為了「多元化、安全的司法管轄區，以及強健的資產負債表」支付溢價，這是在極端壓力下保護資本的必要成本，而非奢侈的選擇。

• 3

  實體資產的「自我保管」（Self-custody）

  對於無法在全球各地進行廣泛地理分散的投資者，最安全的「管轄區」可能就是你自己。Maini 強烈建議持有一部分實體資產（如黃金），並採用自我保管，或存放在完全脫離現有傳統金融體系的地方，以此隔絕系統性風險。這種不受制於任何交易對手的資產，才是真正的信任底層。

• 4

  持有不受限的戰術流動性

  保留真正的實體現金，確保在金融管道阻塞或衍生性流動性（如穩定幣）發生危機時，你依然保有財務彈性，避免落入市場崩盤的「暗門」（trapdoor）中。金融管道一旦阻塞，有時連數位資產也無法正常流通，此時實體現金的重要性才會真正凸顯。

💡 核心精神： Maini 的策略重點不在於尋找單一的「避風港國家」，而是強調在政府權力擴張、信任崩潰的過渡期，投資人必須主動為資產的多元化、安全的司法管轄權、強健的機構背景，以及實體的自我保管能力支付溢價，以確保資本能在這段劇烈動盪中存活下來。

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實體保管

適合自我保管的實體資產

除了黃金之外，以下幾類實體資產同樣非常適合「自我保管」或脫離傳統紙上金融體系來持有：

白銀與實體珠寶

白銀與黃金同屬度過系統性信任崩潰期的最核心「信任資產」。投資人可以將白銀硬幣、銀條以及高價值的珠寶進行自我保管，確保這些財富完全遠離金融體系的監控，不依賴任何交易對手。

稀有書籍：最被低估的跨境資產

這是訪談中提到的一個極為獨特的實體避險資產。某些稀有書籍（如著名作品的首版書）的價值增長甚至超越了黃金，而且具備一個黃金無法提供的關鍵優勢：

當政府實施資本管制時，攜帶黃金跨越國境可能面臨強制申報或被沒收的風險。但你可以帶著一本價值連城的稀有書籍（例如《雙城記》首版）輕鬆走過海關安檢，完全不會引起任何注意與審查。這賦予了稀有書籍極高的隱蔽性，以及黃金所不具備的跨境流動性。

實體現金與重要文件

Maini 反覆強調，現金是市場上最被錯估、最具戰術價值的資產。為了防範系統陷入無流動性的「暗門」危機，將一部分實體現金與重要財產文件妥善自我保管，能確保你在金融管道阻塞或發生銀行擠兌時，依然保有行動與購買的彈性。

土地、房地產與水權等基礎資產

雖然無法放進保險箱，但這類廣義的實體資產同樣具備「不依賴傳統金融體系」的保管特質。在 1930 年代大蕭條期間，成功逃過崩盤的投資大師 Bernard Baruch 與 Joe Kennedy 都大量投資了實體房地產與實體資產。Maini 將土地、水權、基礎設施通道等稱為未來的「基礎資產」，無論金融紙上合約發生什麼違約風險，這些能自己掌握的實體資產都能提供實質保障。

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舊秩序的終結，不是一場末日，而是一次相變。
它的另一面，是一個全新體系的誕生。
能在混亂中存活的人，將成為新秩序中最先獲得定價權的人。

Maini 的最終提醒：在一個信任容易瓦解的時代，不要盲目信任任何單一的流動性乘數或單一的資產類別。透過分散風險、持有實體資產、保留充足現金，以及在安全的司法管轄區進行配置——這是在熵增陷阱的時代，保護自己最後也最可靠的方式。

本文整理自 Mickey Maini 的著作與訪談觀點，僅供教育與資訊參考，不構成任何投資建議。
投資均有風險，請根據自身情況審慎評估，必要時尋求專業財務顧問建議。

下一篇將探討我個人對於此篇言論的看法

bitcointaiwan2021.blogspot.com

比特幣透過不改變而演變（Bitcoin Evolves by Not Changing）

比特幣在未來十年最大的演進，將來自於在協議層改變得更少，而在其他所有地方變得更重要。

基礎層將更加堅固。資本市場將更加深化。應用程式將不斷擴展。機構將紛紛到來。世界將在比特幣之上進行建設。

比特幣不是一檔科技股，不是一家支付公司，也不是一個競相增加功能的軟體平台。比特幣是一個貨幣網路。它的目的不是快速移動並打破現狀，而是緩慢移動且不被打破。

這個區別將定義未來十年。

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比特幣是數位資本

比特幣已經贏得了它的第一場偉大戰役。世界越來越理解，比特幣是數位資本：稀缺、耐用、可攜帶、可分割、可程式化，並可在全球轉移。

比特幣最強大的版本不是「比特幣取代所有支付管道」，而是「比特幣成為中性、全球性、稀缺的資產，所有資本、信貸和商業都圍繞它組織」。

基礎層並非針對咖啡支付進行優化。它針對的是最終結算。它是由能源、密碼學、經濟激勵和全球共識所保護的稀缺區塊空間。

• 高價值結算屬於基礎層。
• 金庫儲備屬於基礎層。
• 抵押品結算屬於基礎層。
• 最終所有權轉移屬於基礎層。

消費支付、數位銀行、借貸、信貸、穩定價值工具以及收益型產品，將在比特幣周圍、建立在比特幣之上、與比特幣相鄰，以及透過機構介面連接到比特幣的方式發展。

比特幣依然是比特幣。世界在其之上進行建設。

四年週期的重要性逐漸降低

比特幣減半永遠重要。它是貨幣架構的一部分。每一次減半都減少新供應，並強化比特幣 2100 萬枚上限的可信度。

但四年週期不再是主導模型。

比特幣現在太機構化、太全球化、太流動、太深入整合到資本市場中，已無法用簡單的散戶週期敘事來解釋。供應端持續縮減，但需求端正在轉型。

未來十年，比特幣的軌跡將較少由礦工發行驅動，而更多由資本流動驅動：

• ETF 資金流
• 企業金庫資金流
• 主權儲備資金流
• 銀行信貸資金流
• 衍生品資金流
• 保險資金流
• 抵押品資金流
• 結構化信貸資金流
• 全球儲蓄資金流

減半收緊供應。資金流決定成長軌跡。這是比特幣採用進入的下一個階段：不僅是更多買家，而是更多資產負債表。

數位信貸加速比特幣採用

比特幣是數位資本。數位信貸是這種資本與更廣泛金融系統連接的方式。

資本市場需要期限、收益、信貸、抵押品、期限轉換、風險管理和收益產品。比特幣本身為世界提供了一種優越的資本形式。而以比特幣為後盾的金融產品，則讓這種資本得以在全球經濟中流動。

數位資本 ➔ 數位信貸 ➔ 數位貨幣

數位貨幣成為比特幣與全球經濟之間的介面。這不會削弱比特幣，而是強化比特幣。

當銀行、資本市場、信貸工具和結算系統圍繞黃金發展時，黃金變得更有用。當抵押貸款、REITs、證券化、保險和信貸市場圍繞房地產發展時，房地產變得更有用。當交易所、指數基金、衍生品、保證金系統和託管網路圍繞股票發展時，股票變得更有用。

比特幣將遵循相同的模式，但速度更快，並建立在全球數位網路之上。

下一波採用不會僅限於人們購買比特幣。它將包括個人、企業、銀行、基金、保險公司、養老基金、主權國家和信貸市場，將比特幣作為資本來使用。

介面成為戰場

每個人都想要比特幣的特性。但不是每個人都想要與比特幣建立相同的關係。

有些人會持有私鑰。有些人會持有 ETF。有些人會透過銀行持有比特幣。有些人會透過公司持有比特幣。有些人會將比特幣作為抵押品。有些人會持有以比特幣為後盾的信貸。有些人會使用以比特幣為後盾的數位信貸所支撐的數位貨幣。

所有這些介面都很重要。它們並不完全相同。

自我託管維護主權。機構託管擴大可及性。ETF 簡化配置。銀行創造信貸。公司創造證券。礦工保護網路。節點執行規則。持有者配置資本。

未來十年的巨大張力不在於比特幣是否會存活——比特幣已經存活下來。張力在於對比特幣的經濟曝險是否仍與真實比特幣相連，還是世界創造了太多「紙比特幣」。

託管很重要。透明度很重要。儲備證明很重要。風險管理很重要。資本結構很重要。交易對手風險很重要。

協議可以保持健全，而周圍的金融系統卻創造槓桿、不透明和週期性危機。比特幣不會消除人類錯誤，而是會暴露它。

協議變得更難改變

比特幣的免疫系統是硬共識。這不是弱點，而是比特幣力量的來源。

費用為區塊空間定價。節點設定政策。礦工建造區塊。持有者配置資本。協議變更需要壓倒性的共識。

比特幣最重要的特徵不是它能輕易升級，而是它不能被隨便改變。

未來十年，比特幣的基礎層將變得更加保守，而非相反（更加激進）。協議變更的舉證責任將提高。那些引入系統性風險、削弱去中心化、改變貨幣完整性、增加政治攻擊面，或產生不可接受意外後果的提案，將面臨阻力。這是健康的。

壞主意應該在成為醫源性協議變更之前就失敗。

創新將繼續，但它將遷移到邊緣：錢包、託管、閃電網路、側鏈、分層協議、機構結算、抵押品系統、數位信貸和數位貨幣。基礎層將成為最終結算的法庭。

比特幣的未來取決於世界在不損害它的前提下圍繞它進行創新。

挖礦成為能源基礎設施

比特幣挖礦將變得更加專業化、更加機構化，並更深入地與能源市場整合。

挖礦是數位安全與實體能源之間的橋樑。它將電力轉化為貨幣安全。它創造了一個全球能源市場，這個市場具有位置靈活性、可中斷性，並受到經濟紀律約束。

最強大的礦工不僅是擁有最好機器的運營商，還將是擁有最佳電力合約、最佳資本結構、最佳金庫策略、最佳電網關係，以及在波動條件下最佳能源貨幣化能力的運營商。

隨著區塊補貼下降，（交易）費用將變得更加重要。區塊空間將變得更有價值。挖礦產業將不再像業餘愛好者科技產業，而更像戰略能源、基礎設施和資本市場產業。

比特幣挖礦將保護網路、穩定能源需求、貨幣化閒置或受限電力，並迫使全球對貨幣與能源關係進行對話。

風險是真實的

比特幣最大的風險不是它消失。最大的風險是壞主意損害它、託管人模糊它、槓桿扭曲它，或政治活動家試圖控制它的介面。

1. 協議腐敗：比特幣的貨幣完整性取決於硬共識。對基礎層的變更應該罕見、經過仔細審查，並在壓倒性共識後才獲得支持。
2. 紙比特幣：如果中介機構創造的比特幣索償超過實際比特幣，市場將遭受週期性信貸危機。協議會存活，但投資者仍可能因槓桿、不透明和再抵押而受損。
3. 託管中心化：如果大多數用戶透過少數銀行、交易所、基金和應用程式持有比特幣，比特幣仍然稀缺，但用戶體驗將越來越需要許可。
4. 監管俘獲：政府可能無法改變比特幣，但他們可以監管交易所、經紀商、託管人、礦工、銀行、稅務申報和能源使用。
5. 費用市場的不確定性：隨著補貼下降，比特幣需要一個持久的高價值費用市場來支持長期安全。我相信這個市場會隨著比特幣成為全球結算抵押品而發展，但它不會一帆風順。

這些風險都不會使比特幣失效。它們定義了前方的工作。

下一個十年

到 2036 年，我預期比特幣將被更廣泛持有、更深入機構化、更具政治重要性、更深度融入金融體系，並受到更強烈的捍衛。

• 它將成為全球數位資本資產。
• 它將作為個人、企業、基金、銀行和主權國家的金庫儲備資本。
• 它將成為數位信貸市場的主導抵押品資產。
• 它將以最終性結算高價值交易。
• 它將錨定新型數位貨幣。
• 它將支持不斷成長的信貸、收益、衍生品、保險、託管和結構化金融產品生態系統。

而基礎協議的變化，很可能會比圍繞它所建構的一切都少。這就是比特幣的悖論。

世界想要數位資本。世界需要數位信貸。世界將要求數位貨幣。世界將圍繞比特幣建立金融系統。
但比特幣的工作不是成為一切。比特幣的工作是成為那個不改變的事物。

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原文出處：Michael Saylor X (Twitter)

比特幣工作者 Bitcoin Katie 的學習感想：你還在這裡

作者：Katie Mestre (Bitcoin Katie)

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別走開——還有重要的工作要做。
在比特幣世界中，作為創作者或作者最艱難的時刻，就是美元價格觸底的時候。

當我看到比特幣價格下跌時，胃會微微一沉。不是因為我擔心自己的比特幣持倉，也不是因為「淨值」下降而緊張，而是因為我知道，那時會有更少的人願意消費比特幣內容。

這意味著，我可能投入巨大精力製作有史以來最好的影片、採訪最厲害的人物做播客，或寫出最好的文章，但關注度很可能會平淡無奇。

對比特幣創作者來說，我們的生意遵循 4 年週期（如果你還相信它存在）。當比特幣價格垂直上漲時，我們不需要生產特別值得注意的東西，觀眾、粉絲和訂閱者就會蜂擁而至。

相反地，2026 年比特幣跌破 6 萬美元，意味著比特幣創作者必須付出五倍的努力，才能勉強維持原狀。

我不會責怪任何人。雖然最資深、最堅定的比特幣人可能只是對比特幣美元價格從歷史高點下跌 50% 聳聳肩，但對於新手或只是好奇的人來說，抵禦 FUD（恐懼、不確定性和懷疑）需要極其強大的心理素質。有時候，我們只是想完全關機，假裝這一切都沒發生。

對我個人而言，這也讓每一位新觀眾或訂閱者變得更加寶貴。如果你還在閱讀，請務必訂閱，以便直接收到我的文章到收件箱。付費訂閱者還能獲得我的《比特幣工具庫》存取權。

我由衷感謝那些在多數網路世界對他們大喊「你們是妄想的瘋子——而且，看看你錯過的 S&P 500 漲幅吧！！」的時候，仍然在發現和學習比特幣的人。

布拉格 BTC 會議的觀察

我最近剛從布拉格 BTC 會議回來，以 The Bitcoin Way 團隊成員的新身份參加。我親眼看到，法幣價格下跌對比特幣人聚在一起的意願幾乎沒有影響——坦白說，就是不想成為房間裡唯一的怪人。（我開玩笑地說，我在日常生活中就是一個自豪的比特幣怪人！）

我還在自責。才一年多前，我開始比特幣創作者之旅時完全是孤身一人，怎麼就跑到一個有幾百——不，是幾千名比特幣同好的房間裡了？在布拉格的時候，我根本不在乎價格在做什麼——我一次都沒看過。我和我的部落在一起，那感覺太棒了。

但我注意到的一件事是，對「西裝比特幣人」之王 Michael Saylor 的反應有些冷淡。Saylor 在布拉格登台，他的 主題演講 ……很長。我懂，他有明星魅力，他是億萬富翁，他從比特幣中創造了多款產品。

我曾在 2020 年聽過 Saylor，那時他還是一家不起眼的小軟體公司的 CEO，決定建立比特幣國庫。那時候的他真的很有趣——雖然有點晦澀。

但到了 2026 年的布拉格，他似乎已經失去了打動聽眾的能力。他滔滔不絕地講述包裝在傳統金融中的比特幣產品的好處。他超時 20 分鐘，讓我站在疲憊的雙腳上遠比預期久得多。我發現自己一直在看表，想著他什麼時候才會結束。他沒有以任何方式打動我。

當 Saylor 終於結束他的冗長演講，大概被他的人護送到後面等候的深色窗玻璃汽車（以避開比特幣平民的氣味）後，一股新鮮空氣登上了舞台，把所有陳腐的傳統金融空氣都推出了房間。The Bitcoin Way 共同創辦人 Tony Yazbeck 發表了他 第二次傳奇的布拉格演講 。

什麼是真正的比特幣？

我想先澄清一件事。我在 2025 年 YouTube 上看到 Tony 的 第一次布拉格演講 。那時我不知道 Tony 是誰，也幾乎沒聽過 The Bitcoin Way，更別說和他們一起工作了。我只是有睡覺時聽播客的壞習慣。

有一天晚上我迷迷糊糊快睡著時，YouTube 自動播放了 Tony 的演講。當他講到黎巴嫩崩潰的故事時，我瞬間驚醒。他的演講種下了一顆種子，從那以後已經長成一棵大樹。

我終於明白了：比特幣不是關於法幣，不是關於美元價格、收益、貸款或其他傳統金融產品。比特幣是自由——免於託管人、第三方，以及那個讓我們每時每刻都像木偶一樣被線操控的系統的自由。

比特幣是貨幣，但更重要的是，它讓你睜開眼睛，看到許多其他問題。而這，我的朋友們，就是所謂的兔子洞。它很深、曲折、永無止境，一旦你「看見」比特幣，就再也無法視而不見。你的人生被徹底改變，再也回不到從前那種無知的幸福狀態。

Tony 的第二次布拉格主題演講同樣引人入勝，事實上，很多人在聽講時都熱淚盈眶。他談到他的父親被迫重建人生——不是一次、不是兩次，而是三次：在黎巴嫩一次、馬達加斯加一次、科威特一次。

你應該自己去看這個故事，但簡單來說，Tony 發現自己處於和父親相同的境地（黎巴嫩，2019 年），但不同的是，Tony 有另一個選擇——比特幣。

熊市不是障礙，它就是道路

回到比特幣低迷期作為比特幣創作者的感受。你感覺像在打一場艱苦的上坡戰。你在屋頂上大喊，但人們聽不到，因為美元價格波動太吵雜，蓋過了所有其他聲音。如果你靠內容賺錢，你的收入往往會枯竭。

但對我來說，這不是問題。我只是想盡可能多地傳遞這個訊息：比特幣是一種數位自由。如果你睜開眼睛，開始質疑你理所當然接受的一切，你就會明白這一點。你會看到，法幣是一種奴役——而隨著其價值下跌，這種奴役的鎖鏈只會變得更重、更具限制性。

如果你能在這所謂的比特幣熊市中，保持對比特幣的信念——以及由此延伸的，你的持倉完整，那麼你就是真正的信徒。沒有任何關於比特幣的事能動搖你。事實上，我相信這是最好的時間來埋頭苦幹，盡可能多學習：

• 學習如何 自我託管你的比特幣。
• 學習如何 私密地累積你的比特幣，而不依賴 KYC 交易所。
• 學習忍受噪音和負面情緒，不要讓它們玩弄你的心智。

這些事情不是你有一天醒來就自然會的。你需要透過經驗學習，而這些經驗往往充滿挑戰，甚至讓人痛心。

熊市不是障礙——它就是道路。噪音、負面、S&P 500 和貴金屬群眾大喊「我早就告訴你了」。這一切，都是通往他們尚未理解之事的入場費。

每一次價格暴跌，都會把那些單純只為了『看漲』而來的人震盪出場。但你依然在這裡，依然在閱讀、在學習。這才是關鍵。繼續累積聰（Sats）、保管好你的私鑰、並保持警惕，因為當其他人因恐懼而移開視線時，你正在變得無法被體制左右，你正在成為擺脫體制掌控的自由人。

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文章來源：詳細原文請參閱 Bitcoin Katie 的 Substack 專欄。

CAPTURE — 四篇調查報導

槓桿

調查非正式權力如何在 Bitcoin Core 中被建立、行使與捍衛

作者：hodlonaut | 2026 年 4 月 29 日 |  原文：citadel21.com/the-lever

系列文章： 第一篇：網絡  ·  第二篇：槓桿（本文）  ·  第三篇：合併

2020 年 11 月，John Newbery 上了兩個播客節目，為 Brink 的成立造勢。在 Stephan Livera Podcast 上，他解釋 Brink 將把資金導向最有可能為 Bitcoin Core 帶來重要貢獻的開發者。他有充分資格做出這樣的判斷。「我了解所有貢獻者編年史，」他說，「我知道新貢獻者的潛力，我跟所有人談過，也指導過其中一些人。」

在 Castle Island 的播客上，他說得更直白：「我認為大多數我希望見到的協議開發者都已經獲得了資助。」

接下來的一年，現實考驗了這份自信背後的真實含義。幾位貢獻者即將親身感受到。

其一，是一位自 2011 年起便獨立貢獻 Bitcoin 協議的資深人士——Bitcoin 歷任最久的 BIP 編輯、2017 年用戶激活軟分叉（UASF）的推動核心，也是這個項目有史以來在技術立場上最不妥協的人物之一。

其二，是一位工作逾一年都未獲任何資助的開發者，雖然主要專注於代碼審查，卻以提交量躋身全球前五，用兩年扎實的獨立工作證明了自己正是這個項目所需要的那種貢獻者。

其三，是一位隱私基礎設施專家，在現代化並大幅擴展 Bitcoin Core 隱私網絡層方面發揮了關鍵作用，豐富的開源背景使他成為推進 Bitcoin Core P2P 與隱私網絡工作的高度合格人選。

三人都提出了讓那個非正式開發者與資助者網絡（詳見第一篇文章）感到不便的異議。三人此後都經歷了相同的序列：被忽視、被邊緣化，從此一蹶不振，再未完全復原。

用來對付他們的機制並非 Bitcoin 獨有。這是任何足夠集中的非正式網絡為保護自身地位而使用的機制：不是正式的譴責，不是公開衝突，而是悄然撤回社會信任、繞道分配資源，以及持續施加機構壓力，直到堅持下去的代價高過沉默的代價。

這是槓桿的故事。

CAPTURE 第一篇〈網絡〉請見這裡。
CAPTURE 第三篇〈合併〉請見這裡。

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一、編輯

2021 年時，Luke Dashjr 自 2016 年起便是 Bitcoin 唯一的 BIP 編輯——協議修改提案的記錄與編號正式流程的守門人。他技術嚴謹、論辯時咄咄逼人，也讓某些管理者感到持續摩擦。他是那種對項目貢獻實實在在，存在本身卻令某類管理者如鯁在喉的貢獻者。

他的價值已被人白紙黑字公開承認——Blockstream CEO Adam Back 在 2023 年 12 月 稱 Dashjr 為 Bitcoin 的「第十個人」，那個讓系統保持誠實的異見聲音。Back 寫道，有他在，Bitcoin 更安全。

這份評價 Back 維持了近兩年。2025 年 2 月，OP_RETURN 爭論已然展開，他仍 發文：「給與 LukeDashjr 爭論共識邏輯的人一個忠告：請仔細審視你自己的邏輯……他在這個議題上的命中率接近 100%，如果你跟他唱反調，幾乎可以肯定是你錯了。」

2021 年 4 月，要求撤換 Dashjr 的壓力開始浮現。4 月 8 日的 Bitcoin Core 開發者週例會上，John Newbery 在相關議題剛一開口便 告知會議 Luke 照例在歪曲事實。 Luke 直接回應：「我不知道你對我有什麼意見，但這種刷存在感的行為既無益又惡意。」

Newbery 的回應是質問 Luke 為何要「在多次會議中反覆重申舊主張」。

4 月 22 日，John Newbery 正式將 新增第二位 BIP 編輯的議題列入 Bitcoin Core 每週開發者 IRC 會議正式議程。與會者同意將討論轉至郵件列表。

隔天 4 月 23 日，Luke 自己也向郵件列表發文。 主旨：「擬議 BIP 編輯：Kalle Alm」。開門見山：「如無異議，我打算增補 Kalle Alm 為 BIP 編輯，協助將 PR 合併入 bips git 倉庫。」Luke 在提名自己的副手。

同一天，Greg Maxwell 同時在郵件列表和 IRC 上發出 NACK，表示 「目前反對增補 Kalle Alm」，理由是加入 Kalle 無法解決「Luke-jr 在 PR #1104 上的不當行為」。

PR #1104 是記錄 Taproot Speedy Trial 激活參數的 BIP，由 AJ Towns 提交。Luke 對此貼出了概念 NACK，隨後在自己的留言中自行更正：「據記，我以為這個 NACK 是貼在等效的 Bitcoin Core PR 上的。」

4 月 24、25 日，Matt Corallo 升高衝突。他先 提議以機器人取代 BIP 編輯職責，再 直接呼籲撤換或取代 Luke。他的論點是：若編輯拒絕合併作者已批准的修改，社群應撤換編輯或完全忽略這個倉庫。

Luke 回應，為自己的分類處理程序辯護，並描述他所認為正在發生的事：一派人正試圖利用 BIP 流程將 Speedy Trial 合法化為官方激活方式。Corallo 不以為然， 稱 Luke 的解釋是「裝糊塗」，並 宣告 BIP 流程已然失敗。

4 月 25 日，就在這場交鋒進行期間，Luke 合併了 PR #1104。他的合併留言：「合併此 PR 僅代表符合 BIP 2 標準，不具其他意涵。」他在被郵件列表指控拒絕處理 PR 的同時，已完成了處理。

4 月 26 日， Harding 回應了 Maxwell 的 NACK，指出 PR #1104 已合併，詢問他是否仍反對增補 Kalle。十九小時後， Harding 以三點正式提案回應 Corallo 的「流程已失敗」帖文：

一、增補 BIP 編輯，從 Kalle Alm 開始。

二、尋求 Luke Dashjr 辭去 BIP 編輯一職。

三、開始將外部協議文件視為同等效力的替代方案。

——David Harding，2021 年 4 月 26 日，比特幣開發郵件列表

辭職要求在爭議起因的 PR 已合併之後才被提出。

Harding 說明，他的建議「是在與 BIP 流程中幾位利益相關者的對話後形成的」，但未說明是哪幾位，也未提及他自五個月前 Brink 成立之初便是其創始董事會成員。

Harding 發文二十分鐘後，Greg Maxwell 全力背書。

Bitcoin Core 首席維護者 Wladimir van der Laan 次日早晨回應，討論了去中心化構想和積壓問題，對任何延遲給予了善意解釋，但未支持辭職要求。

4 月 27 日 12:33 UTC， Newbery 回覆 Harding 的三點提案，七個字：「ACK。這些看起來是非常合理的下一步。」

親身了解 Newbery 並在項目內部觀察的 Jon Atack，事後公開記錄了他在這一時期的姿態：Newbery「說話像是項目裡的老大」，當他與首席維護者意見相左時，他會公然違背後者的立場。

Newbery 正在背書一項要求 Luke 正式辭職的呼籲——這超越了 Luke 本人四天前的提案，超越了 Maxwell 最初的支持範圍，也超越了 Bitcoin Core 首席維護者願意背書的程度。van der Laan 那條措辭審慎的回覆已在討論串上掛了逾三小時，Newbery 仍照樣給出 ACK。

這份「撤換 2016 年以來唯一 BIP 編輯」的提案，由 Brink 創始董事會成員 Harding 起草，再由其總監兼共同創辦人——Brink 成立僅五個月後——公開 ACK。Newbery 隨後提交的 PR 刪去了辭職要求，只實施了增補副手一項。Luke 未被撤換，但權威被稀釋。

運動並未就此打住。五個月後，2021 年 9 月 14 日，Michael Folkson 召集 IRC 會議討論 BIP 流程改革， Harding 甚至在任何議程項目提出前便再次呼籲撤換 Luke。

Folkson 指出這並非議程事項，二十分鐘已被佔用，Harding 回覆：「必要的話，我會在每個合適場合提出，持續多年。」

這場撤換運動是他自我宣示的開放性承諾。此時他同時身為 Brink 董事會成員，以及九個月前投票選出 Gloria Zhao 為 Brink 首位研究員的三人之一。

兩年後，Harding 在 X 上舊事重提，貼文觸達 169,000 次曝光。他寫道，Dashjr「讓寶貴的 Bitcoin 貢獻者付出的代價超乎大多數人想像」， 「我認為他對 Bitcoin 而言是淨負資產。」 後續補充：「如果那樣的話，他最近收到的那幾百萬本可以流向那些真正推動 Bitcoin 進步的默默耕耘者。」

Harding 的貼文不只帶有誹謗色彩，更嚴重誤導視聽。他所指的「幾百萬」並非個人報酬，而是 Jack Dorsey 領投注入 Ocean 礦池的 620 萬美元投資——一家 Luke 共同創辦的比特幣礦池。一位 Brink 董事會及撥款委員會成員，將一家礦業新創獲得的企業投資包裝成個人致富，意圖論證這筆錢本應流向他自己機構所資助的開發者。

起草三點辭職計劃、坐在 Brink 撥款委員會上、也是投票選出 Brink 首位研究員的那個人，在 2023 年底公開聲稱對一家礦業公司的投資原本應當流向「被網絡青睞的開發者」。Luke 的工作隨即被那個此刻決定著 Brink 資助哪些開發者的人定性為「對 Bitcoin 的淨負資產」。

這是槓桿首次有記錄的使用，但不會是最後一次。Newbery 提交安裝 Alm 的 PR 合併後五天，第二場對抗揭開序幕。

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二、對抗

2021 年 6 月 14 日，John Newbery 打電話給 Jon Atack，告知他的 Brink 資助申請遭到拒絕。

要理解這通電話的意義，需先回顧 Jon Atack 在此之前兩年所目睹的一切。他以訪客身份出席了 2019 年的 Chaincode 駐留計畫，成員約有七名男性學員、三名包含他在內的男性訪客，以及兩名女性學員。兩位女性學員在數週內都獲得了全職邀約，其中一人是 Amiti Uttarwar。男性學員中，除 Antoine Riard 外，無一獲得資助。

一年後，2020 年夏天，十三個月無償工作之後，Atack 是 Riard 以外唯一獲得任何資助的非女性成員。此時 Gloria Zhao 已直接從柏克萊大學獲得 Brink 研究員資格，跟隨 John Newbery 前往倫敦。

資金與定位的重量，在任何正面衝突發生之前便已顯現。2020 年 5 月，一位多產的貢獻者 brakmic 在一個下午 關閉了所有十個未結 PR 並離開了項目。直接導火索是 Amiti Uttarwar 的一條留言， 建議他「考慮給其他人一些機會」去做他正在做的工作。

Uttarwar 是 2019 年 Newbery 在 Optech 晚餐上招募入項目的，由 AJ Towns 在 Chaincode 駐留期間指導——後者同時受 Xapo 僱用。Xapo 後來直接資助了 Uttarwar。她是駐留結束後數週內便獲得全職資助的兩位女性學員之一。她沒有正式的權力管控貢獻者，她也不需要。

七位資深開發者公開出面為 brakmic 辯護，Uttarwar 道歉，但他沒有回來。一句話的分量取決於說話者的身份和其背後的一切。

Brink 拒絕通知的電話兩天後，2021 年 6 月 16 日，將深刻改變 Jon Atack 在項目地位的那場對抗，在 IRC 上揭開序幕。

引發對抗的技術爭議是 PR #22245——由 Amiti Uttarwar 撰寫的一個 PR，提議在 sendaddrv2 P2P 消息的底層 BIP 行為規範正式厘清之前便擴展其語義。 Jon Atack 提出了一個實質性疑慮：在規範確定之前更改消息的含義將在協議中製造長期歧義。這是一位花了兩年深入學習代碼庫的貢獻者提出的審慎技術異議。

Newbery 在 IRC 上對 Jon Atack 的疑慮給出一個諷刺性類比，並 說他「非常困惑」為何這有爭議。隨後在 13:10 UTC，Newbery 承認了一個在此前公開記錄中從未出現的事實：「我建議 amiti 將 22245 從 21528 中拆分出來，如果這讓大家困惑我道歉，我負全部責任。」這個 PR 掛著 Uttarwar 的名字，策略卻至少部分出自 Newbery。

van der Laan 自當天早些時候便一直在處理技術細節，對 PR 的前提提出了自己的疑問，並支持 Atack 認為此變更涉及真正語義轉變、需要 BIP 的立場。當他告訴 Newbery，如果他試圖改變什麼就應該「直接說清楚」時，他是在為 Atack 的立場背書。

Newbery 的回應不是討論實質問題，而是說：「你能不能別暗示我在耍什麼手段？」van der Laan 說他沒有這樣說，也不明白。Newbery 繼續施壓：「你說我不夠透明。」van der Laan 回答：「你現在非常咄咄逼人。」

13:14:45 UTC，日誌記錄：laanwj [~laanwj@user/laanwj] has quit IRC (Quit: WeeChat 3.1)

Bitcoin Core 首席維護者被 Newbery 指控暗示其不誠實，他表示自己並未如此暗示也不理解這一指控，然後——離開了頻道。

James O'Beirne 觀察道：「這裡顯然還有足夠多未解決的討論，在特性凍結之前合併這些變更並不可行。」

公開 IRC 交鋒之後發生的事，Jon Atack 後來在記錄中提及：在 Slack 上與 Newbery 的一次私下對話。「並非公開憤怒，」他寫道，「但它打破了某種根本性的東西。」

6 月 17 日，在同行共識形成之後，Uttarwar 關閉了 PR #22245，將決定歸因於技術討論，未公開提及 Newbery 的角色。

技術結論是從最高層獲得確認的。Vasil Dimov 獨立提交了 BIP PR #1134，釐清了 Jon Atack 所提出的確切歧義：sendaddrv2 表示格式支持，而非地址中繼偏好。Laanwj 在提交當天便 ACK：「這正是我所理解的含義。」 Newbery 則 NACK，稱其「令實施者困惑且無益」。儘管如此，它仍於 7 月 2 日合併。

Jon Atack 的技術異議是正確的。但這一切對接下來發生的事毫無影響。從那時起，他在 Bitcoin Core 的工作遭到了他後來所描述的頻繁被動攻擊性和敵意回應。Newbery 建立的基礎設施開始繞他而行。

他曾與 Newbery 共同維護 Bitcoin Core PR 審查俱樂部長達兩年——這是 Newbery 2019 年 4 月創辦的每週指導計畫。他也是 Bitcoin Optech 的義務撰稿人和審閱者，為 Newbery 共同創辦的這份通訊貢獻了無償工作，而包括 Harding 在內的其他人則獲得報酬。2021 年 6 月，他從兩者中都退出了。

他後來公開記錄了使他走到這一步的原因：「在頭兩年裡，已經清楚了解這其中的交換條件：成為 Newbery 及其倡議——Optech、Bitcoin Core PR 審查俱樂部等等——以及那些被培植以掌握權力的特定人士的忠實支持者，換取成為圈子裡的一員。」2021 年 6 月的 PR 之後 Newbery 的行為是最後的確認。他決定他不願支付那個代價。

Gloria Zhao 接替他成為審查俱樂部的共同維護者。這個交接沒有任何公告，就這樣發生了。

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三、臭蟲

兩個月後，在 2021 年 8 月 23 日的 IRC 日誌中，17:12 UTC， jonatack 回報了一次崩潰。

「ADDRMAN CONSISTENCY CHECK FAILED，」他在 #bitcoin-core-dev 頻道發出。他遇到了一個異常。他立即開始縮小範圍：嘗試重現、隔離工作。 到 19:04 他已隔離出確切的問題提交並追蹤到原因。MarcoFalke 在 19:21 確認了根本原因。Bitcoin Core 首席維護者 Wladimir Van der Laan 在 19:08 指出：「抓得好！」Bitcoin Core 最受尊敬的資深開發者之一 Pieter Wuille 在 19:35 稱讚：「不錯的發現。」

Newbery 在 19:48 到場，說道：「抓得好。謝謝——我明天著手修復。」

IRC 日誌是完整的同期記錄：Jon Atack 完成了發現和診斷工作，隔離了問題提交，提出修復意願；Newbery 事後才到，並提出了一個方法。Jon Atack 表示認同。誰發現了這個臭蟲、誰接手了修復——公開檔案中白紙黑字。

次日，Newbery 提交了 PR #22791。他的修復並非簡單的回滾或重排，而是在同一個 PR 中將臭蟲修復與架構重構混在一起。

Jonatack 當天即審查了它（8 月 24 日）， 並列出四條明確建議：鏈接 IRC 日誌以提供背景；描述症狀、後果及如何重現；考慮將重構從臭蟲修復中分離；以及添加一個能驗證臭蟲已修復的通過/失敗測試。

第四條建議立即可執行。8 月 29 日，在 PR 合併前五天，Jon Atack 提交了 PR #22831，正是實現了這個測試。他隨後再次在 PR #22791 上 重申了全部四條建議，並列出 Newbery 可以採納這個測試的多種方式。

Newbery 對第一輪建議的回應（8 月 25 日）： 「謝謝 @vasild @jonatack 的審查，我已處理了你們的行內評論。」 他處理了行內代碼審查評論，但沒有處理四條實質建議。

9 月 6 日，Marco Falke 合併了 Newbery 的 PR——沒有測試，沒有 IRC 鏈接，沒有重現步驟，包含了重構。Jon Atack 的建議被提出兩次、忽視兩次。他自己提交的 PR #22831 沒有收到任何 ACK。Newbery 的 PR 描述雖指出了臭蟲的來源，卻未提及是 Jon Atack 在 IRC 上發現並診斷了它。

合併四天後，James O'Beirne 在公開記錄中留下了以下文字：

「為什麼這條十二天前提出、在合併前八天已發布的留言被忽視了？如果這個改動只是直接回滾或簡單重排還說得過去，但表面上看，並不清楚這個改動是否修復了 @jonatack 發現的那個相當嚴重的臭蟲。在一個測試唾手可得的情況下，合併如此複雜的修補而不附帶驗證其有效性的測試，令人憂慮。」

——James O'Beirne，GitHub PR #22791，2021 年 9 月 10 日

Atack 的回覆：「我也不理解。」

Newbery 對兩人的回應只有一行：「請見 #22831（留言）。」他把問題指向別處，沒有正面回答。

O'Beirne 繼續在 PR #22831 上：

「雖然我欣賞這裡的用意，但這是一個充滿爭議、安全至關重要的項目，某天終將遭遇顯性或隱性的蓄意破壞。因此我們應該積極識別並解決流程失敗，我們當然不應對添加測試覆蓋裹足不前，無論其實作是否完美。」

——James O'Beirne，GitHub PR #22831，2021 年 9 月 20 日

「蓄意破壞」是 O'Beirne 本人的用詞。他在 2021 年 9 月就 Bitcoin Core 的流程失敗以及一個安全關鍵項目可能從內部被滲透的風險發出了警示。

Wladimir van der Laan 給出了代碼審查 ACK，同時表示認同有人對此問題嚴重性稍有誇大的看法，打圓場道：「本應包含在原始修復中就好了。」他沒有點名 Newbery，但這句話的邏輯指向了他。他還寫道：「我認為期望 @jonatack 僅僅因為回報了這個問題就去做這件事，有些不公平。」隱含的分配是清晰的：測試本應出現在修復者 的 PR 裡，修復者不是 Jon Atack。

9 月 13 日，在 Atack 發布第二輪建議十八天後，Newbery 在 PR #22831 上發表了 第一條實質留言。他首先承認了自己的立場：「由於我在 #22697 中引入了這個初始化順序臭蟲，我顯然無法做到完全客觀。」承認利益衝突之後，他支持了那個認為臭蟲嚴重程度被誇大的評估，並論證臭蟲影響低、範疇小。引入臭蟲的人現在在論證臭蟲不嚴重。

O'Beirne 在兩個獨立 PR 上公開記錄了流程失敗。網絡內部的回應是：偏離話題、以批准數量轉移焦點，以及事後發明出一個標準來封堵批評。van der Laan 在不點名責任者的前提下柔化了 O'Beirne 的框架，同時讓步其核心論點。

Jon Atack 在 2026 年初的薩爾瓦多公開演講中，以自己的話描述了這個模式：

「如果你質疑了錯誤的人，或者回報了由錯誤的人引入的臭蟲，就會有人圍起來保護。那全都是圍起馬車、煤氣燈效應：『哦，那不是臭蟲』，然後悄悄地有人去把它修掉。」

——Jon Atack，PlanB Forum，薩爾瓦多，2026 年

他描述的，正是日誌所記錄的。

James O'Beirne 在 2025 年告訴 Jon Atack，他被「那個圈子」從 Core 擠走了，原因是他願意說出需要說的話。他 2021 年 9 月的留言標誌著 Atack 所稱的「活躍貢獻者到離開」長達四年弧線的起點。

那些留言發布四年半後，O'Beirne 回應了本次調查的提問。他只回答了第一個問題，但他對那個問題的回答已足以說明一切。

被問及他在 2021 年 9 月所用「蓄意破壞」一詞時，他直接回答：

「我的意思是，某個時點，鑒於比特幣潛在的地緣政治重要性，很可能有些貢獻者是出於與單純為比特幣做貢獻相悖甚至相反的目的參與這個項目的——換言之，是懷著惡意的。」

——James O'Beirne，2026 年 4 月

他隨後描述了自己在這個具體事件中觀察到的：

「如果我沒記錯，這是一個代碼被急著推進合併的案例，因為失敗是由同一個貢獻者引入的。這種模式是提交缺陷代碼的潛在途徑——『縱火犯兼消防員』。」

——James O'Beirne，2026 年 4 月

他明確表示並非指控 Newbery 存在蓄意行為——「在那個案例中我不一定是這樣指控 Newbery 的，但這是一個不好的先例——而且是草率的。」

他直接點名了 Jon Atack：「Jon Atack 提出的處理方式——先引入測試確保不出現回歸——是相當標準的最佳實踐。看到它實際上被無視，給我敲響了警鐘。」

而後，他未被追問便主動補充了最後一個觀察：

「Newbery 參與比特幣的整體動機，對我來說有些令人費解，我是認識他本人的。」

——James O'Beirne，2026 年 4 月

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四、沉默

2021 年夏天之後發生的，並非單一事件，而是環境的改變。

Jon Atack 如此描述：「從那以後，對我的審查和 PR 的接待方式變了。通常應當大受歡迎的工作——審查、臭蟲修復、提案——越來越頻繁地遭到被動攻擊性和敵意的回應。」

他公開點名了主要渠道：fanquake（Micheal Ford），一位他形容為「與 Optech 圈子非常親近」的維護者，也是「從那一年或更早開始、唯一沒有下台的人」。敵意的接待不僅針對 Jon Atack 本人：「一切都變得困難許多，不只是對我，對那些看起來跟我友好、或者我跟他們友好的人也一樣。」懲罰是社交性的，且向外輻射。

Jon Atack 在開口之前便知道代價。他帶著「越來越大的不安」看著 Uttarwar 的 PR 不斷收到 ACK，明白「說出技術上需要說的話，對我而言代價將越來越高」。當他開口時，措辭謹慎。「我覺得我說得很有外交技巧。我試圖避免引發我所擔心的事件。」代價照樣來了。

貢獻數據可在 GitHub 獨立驗證：從 2020 年全球前四、2021 年前五，到此後近乎沉寂。這不是他宣告的退出，他的貢獻只是——用他自己的話說——「在巨大障礙和永久罰站的狀態下工作」。

讓這個機制如此有效的，不在於它需要被執行——它不需要。Jon Atack 描述了在你周圍的貢獻者之間形成的社會默識：圈子內的某些人不能被批評或反駁。他們的資助毫無中斷地到來；他們在 GitHub 上的資歷早早積累；在可比較的貢獻者還無此待遇時，他們便獲得了標記、打標籤和關閉 PR 的管理權限；他們在 Forbes、 Decrypt 和 CoinDesk 上的媒體曝光，早於他們的技術記錄得以建立之前便已到來。

「他們導師在背後助長的這種權力與影響力的積累，是令人驚訝且明目張膽的，讓我們明白那些人是不能被批評或反駁的。他們是不可觸碰的。」

——Jon Atack（公開記錄）

當貢獻者理解了這一點，槓桿就不需要被拉動了。拉動的可能性本身就足夠。

Jon Atack 進入 Bitcoin Core 開發的動力來自 Wladimir van der Laan。「他的領導風格從 2016 年前後便一直是我最主要的精神支柱。」兩人在 2019 至 2021 年緊密合作。當 van der Laan 最終辭去首席維護者一職時，有某種具體的東西對 Atack 而言消失了。「友善的支持幾乎完全消失了，」他寫道，「這種狀態一直延續到寫作本文的 2026 年，已近五年。」

2021 年 12 月，在那場對抗六個月後，Newbery 宣布退出 Bitcoin Core 開發和 Brink。他未給出詳細的公開解釋。根據兩位獨立消息人士，是董事會將他解除了職務。 Brink 2021 財年的 IRS 申報清楚記錄了這個異常：Newbery 是當年 Brink 唯一一位薪資超過申報門檻的人，共計 359,044 美元，是該機構有記錄以來的最大單筆支付。上一年，他的記錄薪資為零。Brink CEO Mike Schmidt 解釋說，2020 年的創辦工作延遲入帳至 2021 年。這是否部分構成非自願離職的遣散費，尚無公開確認或否認。

他在那個機構留下的最後公開足跡是一個播客。2021 年 11 月，在他的離開被宣布之前數週，Newbery 和 Zhao 共同推出了 Brink 播客。 第一集：「記憶池政策」。 第二集：「記憶池的祖先與後代」。 Newbery 的個人網站 以他的話發布了公告：「Gloria 和我開始了一個關於 Bitcoin 協議開發的播客。」第二集之後，他再未出現。這個主題——記憶池政策——正是 Zhao 後來在 2023 年拒絕 Luke Dashjr 補丁、並在 2025 年合併 OP_RETURN 取消上限的那個領域。管道的方向，在他最後錄製的那一集中已然設定。

Newbery 走了。他建立的網絡沒有。他指導過的開發者們在項目內部，正在積累權威。他幫助安置的那位維護者已入職十九個月，並持續晉升。這個管道不依賴任何一個人持續運轉——這正是它設計上的強大之處。

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五、繼任

2022 年 6 月 30 日，Bitcoin Core 每週開發者 IRC 會議於 19:00 UTC 召開。 Fanquake 開啟了主議程：「按照議題，我提議讓 Gloria（@glozow）成為維護者，負責 RBF / 記憶池 / 政策領域。她活躍於 Bitcoin Core 已超過兩年，主要在記憶池和驗證代碼上。」

四個月前，在 二月的一次會議上，laanwj 同意了 jeremyrubin 的憂慮：讓 Zhao 成為記憶池維護者價值有限，恰恰因為她是主要的記憶池代碼撰寫者之一。六月三十日，他改變了主意，未給出任何解釋。日誌記錄的只有： 「我改變了主意。」

Zhao 在頻道裡。提名提出時，她說：「謝謝 fanquake，我很感激被認可。是的，我希望能盡我所能提供幫助。」沒有任何形式的迴避討論。

ACK 迅速湧入：laanwj、achow101、cfields\_、hebasto、instagibbs、Murch、sipa、b10c、lightlike、michaelfolkson。開發者 jeremyrubin 提出了一個輕微的程序疑問後退出。另有一個觀察被提及——b10c 將其標注為小問題： 「那樣的話 Brink 將資助 3 名維護者。這不一定是問題，我只是想提一下。」

另一位參與者 附和了這個憂慮，補充說對於 Bitcoin Core 這樣的項目，維護者由不同機構資助總是更好。這些觀察沒有被進一步討論，會議繼續。

van der Laan 在 12:30 澄清了範疇問題：「我們對維護者沒有這種精確的職責範疇，我認為這沒有必要。」六週後，fanquake 對 Vasil Dimov 提名範疇的詳細質疑將使其 PR 停滯五個月。六月被宣告為不必要的標準，在八月成了延遲的機制。

Gloria 的提名也來自 fanquake。六個月前，Zhao 公開背書了擴大 fanquake 的 GitHub 所有者權限（包括屏蔽賬號的能力），並將相關顧慮定性為歪曲事實。這一刻 fanquake 獲得了項目所有者地位——倉庫層級中最高的級別，彼時僅 laanwj 和 sipa 持有。項目所有者是唯一能確認或撤換維護者的人。Zhao 背書了將這項權力授予那個六個月後提名她的人。

他也是 Jon Atack 在記錄中點名的，自 2021 年 6 月以來對其工作進行被動攻擊性和敵意回應的主要渠道，也是 Atack 描述中那個從那一年或更早開始、唯一未下台的人。他提名了公開支持過他的 Zhao。

Jon Atack 不在那裡。他在會議開始前數小時便與頻道斷開了連接。當 Zhao 的 trusted-keys PR 次日提交時，他沒有留下任何評論。他對她提名的沉默是完全的——鑒於他對當時氛圍的描述，這本身就是一種立場。

會議次日，Zhao 提交了 PR #25524 將自己添加到 Bitcoin Core 的 trusted keys 中。她收到了實質性的 NACK。

James O'Beirne 與 Newbery 共同創辦了 Bitcoin Optech，從內部見證了這個網絡的建立，並寫下了他所看見的。 他對 Zhao 的 trusted-keys PR 的異議，等同於一個 NACK。他措辭謹慎，說 Zhao「是一位出色的程序員和思考者」，並表示「對她的工作大力支持」。然後他精確地指出了他的顧慮：Zhao 是「記憶池設計中的非中立參與者」，在那個領域有「多個未完成的提案和 PR」——讓她成為同一領域的維護者，創造了一個結構性問題：「讓一個既在維護又在提議設計的人擔任主要實作的維護者，看起來可能是一種利益衝突。」

O'Beirne 進一步說：

「這很難表達而不顯得無禮或人身攻擊，但我們有相當多的年輕維護者，他們在其他項目中沒有太多經驗。此外，這些人在資金、個人生活等方面似乎高度相互關聯，以至於我聽到其他貢獻者表達了一種顧慮，認為維護者之間可能存在『美德循環』式的相互 ACK。我並非試圖批評或疏遠任何人，但我認為這種潛在的奇怪可能性正在增長。」

——James O'Beirne，PR #25524，2022 年 7 月 1 日

他說，如果要增加另一位維護者，他希望看到「一個與資金和社交關係圖稍微疏遠、更有經驗的人」。

這個顧慮是具體的、有文件記錄的，由 Bitcoin Optech 共同創辦人在提名確認當天提出。Zhao 沒有回應。 Luke-jr 以元 NACK 就流程提出異議，要求在繼續推進前先處理有理由的 NACK，並提出了維護者惡意合併的顧慮。 Falke 以離題為由駁回了惡意合併的問題。

Josibake 明確列出了三個實質顧慮：「多名維護者由同一機構資助可能有害」、「添加維護者的流程可以更好」、「維護者的年齡、社交圈等問題」。他補充說：「我不想忽視這些顧慮（其中一些也是我花了大量時間思考的），但這裡並非提出它們的好地方。如果這些是真正的問題，它們在這個提案之前就已存在，封堵 glozow 成為維護者不會讓情況更好。」

他並非在說這些顧慮是錯的，只是說 PR 討論串是錯誤的地方。O'Beirne 同天發了最後一條留言，引用了 Luke 的元 NACK，然後加上了自己的結論：「顯然有足夠的『粗略共識』來增補 @glozow 為維護者。我自己的保留意見相當有限，不應阻礙這次合併。」顧慮是合理的，場合是不便的。

PR #25524 在 7 月 7 日合併，提交六天後，Gloria Zhao 成為 Bitcoin Core 維護者。

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六、被提名者

2022 年 8 月 18 日，Zhao 的 trusted-keys PR 合併六週後， Vasil Dimov 在每週開發者會議上自我提名出任 P2P 與網絡維護者。

Vasil Dimov 不是新人。在投身 Bitcoin Core 中之前，他有超過十年的開源經驗。他入項目後很快便獲得了資助——加入 Core 數月內，Square Crypto 便資助了他，他是該組織有史以來第二個資助的 Core 開發者。第一個是 jonatack。

Jon Atack 對他的評價只有一句：「他就是那麼好。」到 2022 年 8 月自我提名出任 P2P 維護者時，他已從頭建立了 Bitcoin Core 的隱私網絡基礎設施：實作了 BIP155，增加了 Tor v3 和 I2P 支持，並後來致力於私有交易廣播——一種允許節點通過短暫的 Tor 或 I2P 連接廣播自己的交易、而不暴露原始 IP 地址的機制。Jon Atack 後來說，如果沒有 Dimov 的工作，Bitcoin Core 將不再支持 any 隱私網絡。

Dimov 的理由很簡單：兩位擅長 P2P 的維護者最近已下台，這個領域因此缺乏專屬覆蓋。他並非在謀求這個職位，後來他將維護者職能描述為一種看管式的職責——在技術上執行開發者們已批准合併的 PR 的意願。他認為最有趣的工作是撰寫新代碼。維護者職位會佔用這方面的時間。但他是該領域最活躍的開發者之一，兩位維護者已下台，他感到有義務挺身而出。在 IRC 上他寫道：「所以我來承擔，因為我覺得我能以這種方式幫助這個項目。就這樣。」

Laanwj 的回應：「我認為這很合理，你在 P2P 開發方面一直是最活躍的，已經相當長一段時間了。」

概念 ACK 從頻道各處湧來：achow101、hebasto、lightlike 及其他人紛紛表態支持。Jon Atack 與 Dimov 及 laanwj 在 P2P 代碼上並肩工作多年，給出了 ACK 並 提供了背景：「過去幾年，vasild、laanwj 和我一直在處理或審查相當大量的網絡代碼，而這部分代碼很少有其他人涉及。」他補充：「所以由其中一人來維護，對我來說很合理。」

Dimov 的 PR 從未被合併。

六週前，在提名 Zhao 的 6 月 30 日會議上，首席維護者 明確澄清了範疇問題：「我們對維護者沒有這種精確的職責範疇，我認為這沒有必要。」

9 月 1 日，fanquake 就 Dimov 提名的範疇發出詳細質疑：他列出了過去兩年十八個重要的網絡處理 PR，表示 Dimov 沒有在任何一個的討論或審查中扮演主要角色。他說讓某人維護他沒有在那個層次上積極撰寫或審查的代碼「看起來有些奇怪」，並建議有「一批定期貢獻者」在網絡處理範疇上更具資格。

他沒有提交 NACK，他的留言明確表示是有條件的反對，僅限於網絡處理和對等互動領域。對於較低層次的網絡和套接字工作，他承認 Dimov「顯然是最活躍的貢獻者之一」。

Dimov 以統計分析回應，並主動提出將範疇縮窄至完全不含網絡處理。範疇隨即縮小以回應 fanquake 的顧慮。

Fanquake 此後保持沉默：無 ACK，無 NACK，無任何對範疇調整的確認。

10 月，jeremyrubin 直接點名了他所觀察到的：「鑒於目前（雖未成文的）流程是：現有維護者僅僅『決定』誰也能成為維護者，我很好奇 @fanquake 的曖昧態度（在『全心全意』或『不』的同意規則下）是否意味著這件事已成泡影？」這個問題沒有得到回答。

Dimov 向本次調查說明了他的評估：「我認為 fanquake 的異議是無根據的，我感到有必要反駁。但我認為我的回應並無關緊要，也沒有什麼我可以做來改變事情的走向。」

關於 fanquake 在範疇問題被回應後仍保持沉默：

「我猜 fanquake 知道沒有其他維護者會在他承認其『顧慮』已被解決之前合併它。沉默就足夠了。或者更糟糕的是，如果你喜歡陰謀論——這個結果是在幕後預先安排好的。」

——Vasil Dimov，2026 年 4 月

Gloria Zhao 方面，則完全一語不發。兩人都被反覆點名要求回應，PR 就這樣懸掛著，數週過去，什麼也沒發生。

「在一個 PR 上沉默意味著冷漠或不知情。我不相信一個維護者會對新維護者議題漠不關心，也不相信他們沒有看到這個 PR。那份沉默是震耳欲聾的。對我來說，這意味著有人不贊成，卻有無法公開說明的理由。這時我意識到，我的一位同行說得沒錯——它正被蓄意破壞，幕後正在發生什麼事。憑藉二十多年的開源經驗，我可以說，開源不是這樣運作的（或者說不應該這樣）。那很臭。」

——Vasil Dimov，2026 年 4 月

11 月 7 日，Michael Folkson 直接點名 fanquake 和 Zhao，詢問 fanquake 在範疇調整之後是否願意 ACK，以及 Zhao 作為一位尚未置評的維護者是否願意 ACK。他在同一留言中指出，Zhao 自己的 PR 從 7 月 1 日開啟，7 月 7 日便合併，儘管「有些人的保留意見、幾個初始 NACK 以及一些未滿足的通話要求」。三個月對他而言是「過度漫長的時間」。兩人均未回應。

五個月後，Folkson 在公開記錄中直白地說出：

「我感覺 Gloria 的 trusted keys 合併被倉促推過，我只能猜測原因。我感覺這個合併已被故意拖延數月，我只能猜測原因。我仍在等待 @fanquake 和/或 @glozow 發表評論，儘管已多次要求。」

——Michael Folkson，PR #25871，2023 年 1 January 8 日

4 天後，他作出了對比：「我記得當 @luke-jr 在 PR 開啟一個月內沒有合併新增 BIP 維護者的 PR 時，引發了多大的嘩然。某些人在 IRC 上對他窮追猛打。而這裡，讓一個 Bitcoin Core 維護者的 PR 懸掛五個月卻完全無事——某些人應當感到羞愧。」

Achow101 直接回應他：「我對『咄咄逼人』的評論，是我多年來對你整體行為的觀察，並非僅針對這個 PR。」那個追問為何兩位維護者拒絕解釋沉默的人，被告知他的追問本身就是問題所在。問責的要求被重新框架為沉默的原因。那些詢問決定為何不被解釋的人，被識別為決定不被解釋的原因。

這是一個封閉迴路。它無法從外部打破，因為試圖打破它的行為，被用來證明保持封閉的合理性。

AJ Towns 說明了下一步：「停止在沒有特定需要的情況下試圖讓 vasild 成為維護者，去做好 PR 和審查工作。」

Dimov 直接回應：「如果現有維護者認為不需要新的維護者，也許最好說清楚。也許某個維護者來認領這個領域？順便說，那會讓關於我的『技能』是 P2P 還是僅為網絡的討論顯得很奇怪。」沒有人回應這一點。

AJ Towns 引用了中情局《簡單破壞現場手冊》——一份解密的第二次世界大戰文件，指導特工如何從內部擾亂組織。其建議包括：要求繁瑣的程序、堅持委員會審議、提出無關的異議、通過流程拖延批准。然而他針對的目標不是那些製造拖延的人，而是那些追問拖延原因的人。那些公開施壓 fanquake 和 Zhao 就一個懸掛五個月的 PR 置評的人，在 Towns 的框架下成了破壞者。製造拖延的沉默者未被點名。

Folkson 問 Towns 是否在指控 fanquake 和 Zhao 是中情局特工。Sipa 的回應是一個字：「wtf。」Towns 沒有澄清。

Folkson 的最後一段話作出了明確的類比： 「Vasil 受到了惡劣的對待。我痛恨 Taproot 激活期間 Luke 被惡劣對待，也同樣痛恨這一次。」他以 一個結論作結：「從現在起，我將把 Bitcoin Core 視為一個 fanquake 和 glozow 可以做任何他們想做的決定而無需說明原因的項目。我以前不這樣認為，但顯然是這樣的。」

會議結束後不久，一位缺席的貢獻者 發文到頻道，鏈接了 fanquake 在 PR #25871 上的唯一留言（範疇顧慮）、Newbery 在 PR #25923 上的強烈回應，以及第三位開發者的範疇異議，然後說：「這些開發者有一個共同點，那就是 Brink。」他隨即離開了頻道。次日早晨， Folkson 回覆：「確實如此。看來我們有一個 Brink 問題。我們已經失去了 Core 作為開源項目的本質。」

他補充：

「如果讓我猜，有一小群人，包括 Brink 的一位創辦人、幾位維護者，也許還有其他人，認為他們可以作為一個小型私人圈子做出決策，而不必告訴任何人這些決策的理由……長期來看，我們可能不得不考慮如何繞過這個小圈子。如果我們希望 Bitcoin Core 保持開源，就不能再繼續這樣下去了。」

——Michael Folkson，IRC，2023 年 1 月 13 日

兩小時後， John Newbery 本人在 11:16 UTC 進入了頻道。他在離開 Bitcoin Core 和 Brink 一年多之後出現——就在 Brink 被提及後數小時，立即引出了五個月前在 PR #25923 上的那場對抗。

Dimov 在八月曾就一個 API 破壞問題留言，Newbery 以相當強烈的措辭回應，稱「試圖羞辱代碼作者」的態度「顯然不是一個宣布自己要成為項目維護者的人應有的舉止」。Dimov 在當天道歉，說他正在感染冠狀病毒，「也許今天根本不該坐在電腦前」，並表示以後會更注意措辭。

現在，在 2023 年 1 月的 IRC 上，Newbery 否認參與任何秘密圈子，承認 Bitcoin Core 的某些流程存在問題，然後 將矛頭指向了他認為應負責製造麻煩的人：「令人震驚的是，提出指控或推動 vasild 成為維護者的這兩個人，沒有對 Bitcoin Core 作出任何有意義的貢獻。然而他們卻不斷向貢獻者和維護者施加要求，然後在得不到關注時要求解釋。」

他隨後 直接告訴 Folkson：「我敢打賭，如果你選擇不這樣做，這裡大多數人會覺得這個項目愉快許多。」

Dimov 在頻道裡，他 插話澄清，他五個月前在 PR #25923 上提及 Newbery 只是為了核實自己的留言是否正確，而非指控任何人，並再次道謝。Newbery 沒有回應他。

那個在前一天維護者 PR 實際上已透過私下磋商被殺死的人，前首席維護者的認可仍在記錄上，在八月曾因新冠肺炎期間讓人不悅而道歉。他在一月再次平靜地出現，再次道歉。沒有人回應他。

Dimov 後來說他已記不清那次會議的細節。重讀日誌後，他將其描述為沒什麼特別的——只是讓他早已清楚的事情明白宣示出來。他沒有被諮詢過，沒有被告知任何事。決定是在他不在的地方作出的，那次會議只不過是它成為公開事實的時刻。

2023 年 1 月 13 日，PR 開啟一白四十八天後， achow101 將概念 ACK 轉為 NACK。他自述曾私下聯繫多位貢獻者以形成這一意見。

同日，連鎖反應發生，多人撤回了 ACK。 Zhao 發表了她的第一條實質留言。

她提出了一個 P2P 維護者應當具備的框架：能獨立評估安全披露、其對 PR 的判斷應能凌駕任意數量的社群 ACK。她說，基於這個框架，Dimov 不是合適的人選。

她解釋說，她之前沒有 NACK 這個 PR，部分原因是 NACK 有時會被解讀為人身攻擊，部分原因是「每當多位 Brink 被資助者對此事持相近意見時，Brink 就會在 Twitter 上受到攻擊」——她是討論串中第一個將 Brink 點名為影響其行為的人。她以直接點名資金批評作結：「如果你希望 Bitcoin Core 的資金更加去中心化，你可以從建立一個非營利組織、募集捐款並資助一位從事 Bitcoin Core 工作的人開始。」

這個句子因其所承認的事而值得關注：你不會建議某人建立一個競爭性機構，除非現有的機構已佔據了他們所擔憂的那個位置。她剛剛點名 Brink 為她自己沉默的原因，然後閉上話題，建議批評者去建立一個替代機構。

在你寫下這些話時，Brink 資助了六位 Core 開發者，其中三位是維護者，包括 Zhao 自己。到 2025 年， 一位由 Brink 資助的工程師 fanquake 合併了全年 Bitcoin Core 所有變更的 56%。

Dimov 仔細閱讀了 Zhao 的留言後告訴本調查：「那是政客式的表達——大量禮貌的措辭，鮮少實質內容。結論——NACK。」他本可更早關閉 PR，但他覺得那不是那些 ACK 過的人的意願，他是為了他們而讓 PR 開著，不是為了自己。

Dimov 於 1 月 14 日自行關閉了 PR：「關閉此 PR，因為它目前不會被合併。這樣做感覺像是辜負了所有 ACK 過它的人，抱歉。」

在他的 NACK 中，achow101 寫下了超出 Dimov 個案的一段話：「以前的維護者增補幾乎都是注定的結論。這些人在某個領域通常是顯而易見的維護者人選，因為他們審查和推動合併的方式……Dimov 是第一次我認為並非顯而易見的人選。」他在描述——雖未點名——以前的維護者增補是如何運作的：那都是注定的結論。那些過去的增補，包括了 Gloria Zhao。

Laanwj 的最後留言：「我仍然認為 vasild 是網絡代碼最合適的維護者人選。」從那時起，沒有任何維護者聲稱認領過那個領域。

Gloria Zhao——Jonas 用冷郵件聯繫到的那個人，由 Newbery 指導，在 Newbery 未迴避的情況下被三人票選進入 Brink 研究員——現在已是 Bitcoin Core 維護者。在她的維護者 PR 上，實質 NACK 被提出卻未被回應，資金集中問題在提名會議上被提出後便被轉移，PR 在六天內便告合併。她在 Vasil Dimov 一個獲得廣泛支持的提名停滯後一語未發長達五個月，隨後叫批評者去建立屬於自己的機構。

Dimov 親自作出了對比：

「我永遠無法確定，但 Gloria 的情況似乎是預先安排的——事前已決定好，IRC 會議和 PR 討論只是民主劇場。看起來這就是新維護者被選拔的方式——現有維護者私下決定並以提名的形式向公衆宣布他們的決定。在這個時點，大多數人都會因擔心反對最可能成為未來維護者的人而顫抖。我的流程不同——我沒有被任何人選定，也沒有事先秘密尋求現有維護者的認可，只是在公開場合提出了這個話題。」

——Vasil Dimov，2026 年 4 月

Jon Atack 在 2023 年 1 月的會議和它所封印的維護者 PR 之後從外部旁觀，在 2026 年 3 月描述了這個插曲：「Vasil Dimov 確實自告奮勇去做這件事。所發生的一切是不幸的。我從中吸取的教訓是不要自告奮勇，儘管我有興趣。」他曾看著 Zhao 的 trusted-keys PR 在 NACK 尚未被回應的情況下六天即告合併，也看著 Dimov 的等效 PR 在同兩人的沉默下停滯五個月，然後死於無人公開承認的私下磋商。繼任和封堵是相同的機制，只是朝著相反的方向運行。

Dimov 的維護者 PR 不是唯一停滯的東西。他的私有交易廣播工作 PR #29415，提交於 2024 年 2 月，停滯了二十三個月。它將解決該項目至少自 2018 年便已正式承認的隱私缺口——涉及節點在廣播自己的交易時洩露 IP 地址。它最終於 2026 年 1 月 12 日合併，此前 Dimov 在 2025 年 10 月的 Core Dev 會議上做了演示，引發了新的興趣和審查。

成為 Bitcoin Core 維護者通常需要多年持續、被認可的貢獻。Jon Atack 已貢獻三年，提交量躋身全球前五。他的 Brink 資助申請遭拒，在與那個機構共同創辦人的一場對抗之後，他在項目中的地位在連續十二個月中每況愈下。他也看到了在沒有正確從屬關係的情況下自告奮勇意味著什麼。

他看著三位貢獻者被推向邊緣——三個網絡行使其力量的案例。

Dimov 從不同的角度看著同一個系統。當他在 2020 年開始貢獻時，維護者角色就是他一直所說的那樣：一個決定 PR 何時獲得足夠審查可以合併的看管者。「從那以後，我認為這個角色已悄然擴展為類似項目經理或項目所有者的東西，引導項目走向，並影響人們在做或不做什麼。我不喜歡這樣。但我認為這在一定程度上是有限的，是可逆的。如果加入的新貢獻者因為認為這是常態而接受它，它就會變得不可逆。」

Jon Atack 在 2026 年初的薩爾瓦多，描述了產生這些結果的系統是如何真正運作的：

「事實上，維護者職位幾乎是預先決定的。這不是基於 IRC 會議上與會者投票。要成為維護者，你必須獲得現有維護者的批准。這是一個小圈子。如果你質疑或批評這一點，你就不是一個支持者，我們已經看到了這些人是如何被從項目中清洗出去的。」

——Jon Atack，PlanB Forum，薩爾瓦多，2026 年

他曾是那些人之一，仍在從記憶中描述它。Dimov 和 Jon Atack 走上了不同的路，卻得出了相同的結論：

「我不容易接受 Jon 的說法，我寧願繼續戴著我的玫瑰色眼鏡。只是一次又一次地發現 Jon 是對的。」

——Vasil Dimov，2026 年 4 月

Fanquake 和 AJ Towns 都被正式提問。兩人均未回應。

2018 至 2021 年間建立的網絡不需要 Newbery 繼續在場才能運作。管道所產生的維護者現已就位。接下來要記錄的，是那個職位被用來做了什麼——不是在 2021 或 2022 年，而是在 2023 年，當一個單行文件變更觸發了一系列連鎖，其結局在兩年後以 Bitcoin Core 近期史上爭議最大的協議變更告終。

那個序列從一個 PR、一個文件差異，以及一個其中一位主角事後在記錄中承認「可能是蓄意為之」的遺漏開始。

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關於本文的立場說明

本文不聲稱 Gloria Zhao 不是一位有能力的開發者。本文不聲稱封堵 Dimov 維護者提名的貢獻者帶有惡意。處於影響力地位的人會行使判斷。判斷反映了行使者的價值觀和社交網絡，這並不自動構成腐敗。

本文所記錄的是一個模式：三位獨立貢獻者提出了網絡覺得不便的異議，此後都經歷了相同的序列。這個序列通過公開記錄加以記錄：IRC 日誌、GitHub 討論串、郵件列表帖文，以及具名的、有據可查的消息來源。建立這些事實不需要任何匿名消息來源，一切都可以被查詢。

這個模式所提出的問題，不是某個人是否懷有惡意。而是一個對資金、審查和機構准入擁有如此巨大影響力的非正式結構，是否可以被期待對其圈外之人產生公平的結果。本文所記錄的案例表明：不能。

回應徵詢與信息來源

John Newbery 和 Adam Jonas 的回應徵詢於 2026 年 3 月發出，兩人均未在截止日期或任何後續時點回應。Fanquake（Micheal Ford）和 AJ Towns 的回應徵詢於 2026 年 4 月發出，兩人均未回應。James O'Beirne 對第一個問題的回覆已納入文章，後續回覆仍在等待中。Vasil Dimov 對全部問題的回覆已貫穿本文。Amiti Uttarwar 和 Gloria Zhao 無法通過公開記錄查到聯繫方式，任何回應將予以納入。

主要原始資料來源

Bitcoin Core IRC 日誌（erisian.com.au 存檔）：2021 年 6 月 16 日、8 月 23 日、2022 年 6 月 30 日、8 月 18 日。gnusha.org 存檔：2023 年 1 月 12-13 日。GitHub 倉庫：bitcoin/bips PR #1104、#1134；bitcoin/bitcoin issue #18930、PR #22245、#22791、#22831、#25524、#25871、#25923、#29415。

Brink Technology Inc IRS Form 990 申報（ProPublica Nonprofit Explorer）。Brink 2025 工程影響報告。Brink 播客第 1 集與第 2 集。

Jon Atack（jonatack）書面回覆（2026 年 3 月 25 日）；Jon Atack，PlanB Forum 演講，薩爾瓦多，2026 年初；Bitcoin Infinity Show #195（2026 年 3 月 23 日）。

原文連結：citadel21.com/the-lever  |  系列：第一篇：網絡  ·  第三篇：合併  |  @ctdl21

中文翻譯僅供教育用途，版權歸原作者及 Citadel21 所有。

沒有泡沫，比特幣的道路更清晰

作者：Sminston With
日期：2026/06/24
出處：Twitter / X 貼文連結

關鍵要點

• 去除泡沫的目的，是為了將比特幣的真實價值與人們的興奮程度分開，讓趨勢反映的是普通需求，而不是狂熱。
• 泡沫是透過一個兩狀態隱馬爾可夫模型（hidden Markov model）來識別的，該模型從數據中估計平靜與過熱狀態之間的界線，而不是我自己手動設定的閾值。
• 模型標出了四次大家熟悉的上漲期（2011 年、2013-15 年、2017-18 年、2020-22 年），每次超漲幅度都比前一次小，大約分別是趨勢線的 35 倍、20 倍、10 倍和 5 倍。
• 在去除泡沫的數據上，冪律指數穩定在約 5.92，而 log-log R² 值在累積足夠歷史數據後達到約 0.997。
• 樣本外回測顯示，公平價值線能很好地預測保留的未來數據，並與使用全部數據擬合的結果在 2018 年左右高度一致。
• 用價格除以公平價值，得到一個去趨勢的振盪指標，其中 1x 代表公平。 目前比特幣價格約 64,000 美元，對應約 0.67x，接近 2015 年和 2022 年週期低點的水平。
• 若繼續往前推算，去除泡沫後的公平價值到 2045 年將達到約 690 萬美元，兩標準差區間約在 450 萬至 1070 萬美元之間。
• 2035年在不考慮泡沫的情況下，意味著100萬美元。
• 去除泡沫後，可以生成一個有用的振盪指標，用來評估價格是過高還是過低，同時忽略那些明顯的狂熱泡沫階段——而我們今天處於 0.67 的殘差值，這是歷史上最深的無泡沫價值之一。
• 這些美元數字取決於趨勢能否再維持二十年，因此真正能據以行動的，是「目前相對便宜還是昂貴」的判讀。

比特幣在其大部分生命中都遵循一條冪律（power law）：價格隨著其年齡的固定次方增長，而不是以固定年增長率增長。 在對數坐標軸上將價格與創世區塊以來的時間繪圖，這些點會落在接近一條直線的位置，而且跨越了好幾個數量級。 我覺得這非常了不起，因為很少有金融資產能維持單一函數形式長達十五年。

為什麼要去除泡沫

這才是真正重要的問題，也是我想花最多時間討論的。 當有人給你一條比特幣趨勢線時，它到底在衡量什麼？ 如果直接用整段歷史數據去擬合，答案會讓人不太舒服。 那四次巨大的頂部承載了太多權重，以至於你得到的線條，部分反映的是群眾在高點時有多麼狂熱。 你本來想衡量這個資產，結果卻在衡量市場情緒。

全部數據與排除泡沫的冪律圖表對比

這種區分正是這整個分析存在的理由。 泡沫頂部是關於人的事實——那是買家不再在意價格的時刻。 而底層趨勢是關於資產本身的事實——是用戶、流動性和信任緩慢累積的過程，讓比特幣在平靜日子裡的價值逐步提升。 這兩件事應該分開衡量，因為它們回答的是不同問題。 一個告訴你上一次狂熱漲勢有多過頭，另一個告訴你當興奮退去後，價格傾向於回到什麼水平。

你可以直接看到這種影響。 如果把冪律穿過所有數據去擬合，那些狂熱期（紅色標示）會把線條向上拉，偏離只使用平靜日子得到的更乾淨的擬合。 中央線條的差距不算太大，因為合理的擬合本來就比較穩健，但差距確實存在，而且方向很明顯。 把泡沫留在裡面，你得到的公平價值會被群眾最糟糕的行為所 inflate（膨脹），這正是你在判斷今天是便宜還是昂貴時最不該依賴的東西。 先把狂熱期移除，剩下的線條才更接近誠實的公平價值——也就是比特幣在每個週期熱潮退去後會回歸的水平。 這才是我想要的數字，因為這才是真正能用來理性思考的數字。

我如何去除泡沫

最偷懶的方法是畫一條固定距離高於趨勢的線，然後把超過它的部分都叫泡沫。 這方法可行，但距離是我自己選的，我可以一直調整直到結果符合我原本的信念。 我希望讓數據自己來畫這條邊界。

因此我使用了一個兩狀態隱馬爾可夫模型（ two-state hidden Markov model） 。 概念比名字簡單：任何時刻，比特幣相對於其趨勢都處於兩種隱藏情緒之一——平靜狀態（價格接近公平價值）和熱烈狀態（價格大幅高於公平價值）。 模型直接從偏差中推斷出每種情緒的樣子以及它們的持續性。 當某一天更可能屬於熱烈狀態而非平靜狀態時，就被標記為泡沫。 我從未設定任何截止值。 狀態之間的分割，以及泡沫會持續數月的特性，都是模型從擬合中自然得出的。 模型甚至估計了熱烈期通常持續多久，結果落在約半年左右。

它精準標出了任何經歷過的人都會指出的四次上漲期：2011 年、2013-2015 年、2017-2018 年，以及 2020-2022 年。 有一個細節吸引了我的注意：每次超漲幅度都比前一次小。 2011 年高點約是趨勢的 35 倍，2013 年約 20 倍，2017 年約 10 倍，2021 年約 5 倍。 而 2025 年底接近 126k 的高點甚至沒超過門檻，這符合資產逐漸成熟、狂熱程度縮小的整體圖像。

我必須誠實地說，這仍然是一種建模選擇。 隱馬爾可夫模型有其自身假設，另一種合理的設定可能會讓線條稍微移動。 它給我的好處是：邊界是由數據估計出來的，而不是我主觀斷言的，而且整個過程透明可見。 我更重視這一點，而不是假裝這個選擇不存在。

去除之後剩下什麼

把熱烈日子排除後，我對剩餘數據重新擬合冪律。 下一張圖把完整分布和去除泡沫後的分布放在一起。 兩者幾乎共享相同的底部，這很合理，因為 capitulation（投降）發生在底部，而我只移除了上漲側。 差距出現在頂部，那個區間就是狂熱所增加的溢價。 去除泡沫的擬合是清醒版的，它描述的是比特幣在一個普通週二的樣子，當問題是「價值」而非「情緒」時，這才是你想要的版本。

去除泡沫後的數據擬合分布圖

我們現在的位置

使用這個模型最乾淨的方式，是用價格除以公平價值線，然後看剩下的部分。 這會把上升的曲線壓平成一個平坦的振盪指標，其中 1 倍公平價值是金色線，綠色區間代表去除泡沫後比特幣通常所在的範圍。 超過區間就是昂貴，低於區間就是便宜。 而且因為已經去趨勢化，2011 年和 2026 年處於同一尺度上。 這正是去除泡沫的真正價值。 你無法在一個被泡沫本身幫助定義的趨勢上，建立一個誠實的「便宜還是昂貴」指標，因為天花板會被你正試圖判斷的那場狂熱所決定。

在我撰文之時，比特幣價格約在 64,000 美元左右，這相當於去除泡沫後公平價值（FV ≈ 96,000 美元）的約 0.67 倍，處於正常範圍的底部。 此前價格只有在深度週期低點才達到過這種水平，包括 2015 年的底部，以及 2022 年底交易所崩盤後的底部。

我不會告訴你它「一定會反彈」，因為支撐線描述的只是價格過去傾向於找到地板的位置，而不是一條強制執行的規則。 我能說的是，根據這個模型，比特幣目前的價格比幾乎任何非徹底投降時刻都要便宜。

事實上，在 2026 年（今年），當價格跌至 60,000 美元並短暫跌破該價位時，去除泡沫後的殘差值已經幾乎從 2022 年熊市低點的去除泡沫殘差值上反彈（兩者非常接近，2022 年為 0.637，2026 年為 0.641）。 這或許提供了一些支撐，表明我們可能已經過了 2026 年的低點……

驗證它是否可靠

一個合理的疑問是：我是否只是畫了一條討好自己的曲線穿過數據？ 因此這份分析附上了兩個檢查。

樣本外回測數據圖表

第一個是樣本外回測。 我只使用截至某過去日期的數據重新擬合公平價值線，然後看它對之後所有數據的預測能力如何。 當截止日期還在早期稀薄而狂野的年份時，擬合會漂移，預測會偏差。 一旦有足夠歷史，線條就會穩定下來，跟隨現實，並與使用全部數據的擬合在 2018 年左右高度一致。 這個邊界對我選擇的容忍度很敏感，所以我不會太執著於確切年份。

第二個是擴展視窗檢視擬合本身。 隨著輸入更多歷史，指數停止漂移並穩定在約 5.92，而 log-log R² 維持在約 0.997。 高 R² 本身可能會騙人，但搭配一個多年來不再移動的指數，它告訴我形狀是穩定的，而不是我每週期都在悄悄重新擬合的東西。

去除泡沫版本的 R² 值達到 0.997，相較之下，使用包含所有泡沫的完整數據僅有 0.96！ 當然可以預期擬合效果會更好，但這已是極大的改善差距。

冪律指數與 R平方值穩定性分析圖

推算到 2045 年

最後一張圖表將排除泡沫的公平價值（fair value）推演至 2045 年，並附帶正負兩個標準差的區間帶。 中間線在 2045 年將達到約 690 萬美元，而該區間的範圍則落在約 450 萬至 1,070 萬美元之間。 當然，這並沒有任何保證，但如果這個趨勢能再維持二十年，這就是它未來的發展方向。 即使是 100 萬美元的基準預測也會在 2035 年達成，這僅比使用包含泡沫在內的「所有」數據所預測的時間晚了一年而已。 非常看漲（BULL-ish）！ 尤其是考慮到：這裡完全沒有把泡沫現象計算在內！

推算至 2045 年的無泡沫公平價值預測圖

總結

總結來說：剔除泡沫能將比特幣的真正價值與人們的狂熱情緒區分開來，而這種區隔正是讓剩餘數據具有實用價值的關鍵。 「排除泡沫的擬合模型」是根據比特幣的常規需求（而非市場狂熱）來衡量其合理價值，建立在此基礎上的震盪指標目前讀數約為 0.67 倍。 這是其歷史上相對於合理價值最大的折價幅度之一，接近 2015 年和 2022 年的低位。

將相同的合理價值模型向未來推演，趨勢顯示 2035 年將達到約 100 萬美元，而 2045 年將達到 690 萬美元，而且這完全沒有把過程中的泡沫因素計算在內。 樣本外（OOS）測試、穩定在 5.92 附近的指數，以及遠高於「包含泡沫數據模型」的 R²（判定係數），是我之所以對這些預測數字深具信心的原因。

這些數據無法預測目前的下跌究竟是下一波上漲的起點，還是更深度的洗盤；相反地，你應該把這視為一把更純粹的比特幣價格標尺，一把未受狂熱情緒波動所污染的標尺。 就目前而言——即使忽略那些準週期性的暴漲行情，比特幣的價格也已經處於極度便宜的狀態了。